美團（紀要）：2Q UE 將繼續改善，可能轉正

以下為海豚君整理的$美團-W(03690.HK) FY1Q26 財報電話會紀要，財報解讀請移步《美團：AI 分走戰火，終能回口老血了？》

一、財報核心信息回顧

1. 股東回報：本季度未提及分紅或股票回購計劃。

2. 業績指引：管理層未提供具體收入與利潤數字指引，但給出方向性展望——若行業競爭保持理性，預計 Q2 即時配送 UE（單位經濟）在 Q1 基礎上將有顯著改善，受季節性順風及公司單均 UE 優勢將進一步拉開；下半年表現取決於競爭演變，且 Q3/Q4 配送成本季節性高於 Q2。因去年同期高基數，下半年訂單量同比可能出現負增長，但訂單結構改善（高 AOV 佔比提升）將使 GTV 增速比訂單量增速更具韌性；店內業務利潤率短期保持穩定，長期有恢復空間；小象超市長期目標為可持續的低單位數（low single-digit）淨利率；Keeta 今年優先提升運營效率而非加速新市場擴張。

3. 關鍵財務指標變化：

- 總收入 RMB 910 億，同比 +5.6%。

- 營業成本佔收入比 +8.7pp 至 71.5%，主因消費者補貼增加以及為維持服務質量而上調騎手激勵；銷售與營銷費用率 +7.6pp 至 25.2%，主要因加大品牌、廣告與核心用户補貼投入；研發費用率升至 7.7%（AI 投入加大）；管理費用率維持 3.2% 穩定。

- 利潤大幅改善：相較上一季度環比減虧超 RMB 100 億；分部經營虧損合計 RMB 41 億、調整後淨虧損 RMB 50 億。

- 截至 3 月末，現金及現金等價物加短期國債投資合計 RMB 1,800 億；投資組合規模近 RMB 530 億；含 AI 等投資公允價值變動 RMB 76 億，作為其他綜合收益（OCI）確認，未計入當期損益。

- 核心本地商業：收入 RMB 640 億，重新轉正同比增長，分部經營虧損環比收窄至 RMB 20 億；即時配送訂單量、GTV 在本季度維持有韌性的同比增長；即時配送 UE 環比顯著改善。

- 新業務：收入同比 +23% 至 RMB 270 億，分部經營虧損環比收窄至 RMB 21 億；本季度起將商品銷售單獨披露，其中主要來自小象超市的商品銷售同比 +41%。

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. 整體戰略與組織

a. 一季度繼續圍繞"零售 + 科技"長期戰略推進高質量增長，公司與行業同步演進；儘管市場環境複雜，但堅持產品與服務創新、加大對生態與技術的投入，並加快 AI 在真實業務場景中的落地。

b. 全年繼續圍繞兩條主線：核心本地商業進一步加深競爭壁壘、提升運營效率；新業務聚焦小象超市為代表的即時零售與 Keeta 海外業務，以 ROI 為核心、追求更高質量增長；持續投入 AI（物理世界與數字世界），驅動零售升級。

2. 即時配送（外賣）

a. 行業非理性補貼在 Q1 有所降温，但即時配送業務仍持續吸納大量新用户，表明消費者選擇美團是因綜合可靠服務、而非僅靠價格刺激；節假日及極端天氣下穩定可靠的履約能力，以及不斷豐富的高質量供給，進一步強化用户粘性。

b. 中高頻用户更加活躍，ARPU 與忠誠度同時提升，大量中頻用户升級為高頻用户；這些用户消費需求更多元，更看重服務與供給質量；美團閃購用户的下單頻次同樣提升，"00 後"成為關鍵增長動力。

c. 受益於用户結構優勢，自營即時配送業務的經營虧損環比大幅收窄；為更好滿足核心用户需求，公司持續打磨高質量配送服務，更多用户選擇一對一專送（high-quality delivery）並願意為更快履約付費；節日購物季進一步把高質量配送推廣至美團閃購，覆蓋母嬰、日用、電子產品、高端禮品等時效敏感與高端品類。

d. 供應鏈能力加強：餐飲衞星店在公司全方位運營支持下快速擴張，轉化率和復購率高於傳統餐廳門店；與商家深度合作，依託本地消費偏好洞察優化菜單；為美團閃購的所有"閃電倉"升級供應鏈服務，幫助商家優化商品結構、提升採購效率與消費體驗；品牌旗艦閃電倉持續穩步擴張，進一步豐富平台商品供給。

3. 商家扶持與平台治理

a. 一季度加大對中小商家扶持，向高質量本地餐飲商家提供針對性運營支持；落地多項實操舉措改善商家體驗，包括惡意點評治理、訂單損壞保障、AI 化運營工具等。

b. 食品安全：4 月推出 10 項改進措施，從商家入駐准入、陽光操作、跨方監督三方面強化治理，目標是為用户營造更安全、更可信的食品消費環境。

4. 到店酒旅

a. 一季度核心品類延續穩健增長，受益於持續鞏固"一站式本地服務平台"的消費者心智。供給側打造覆蓋全品類、全價位段、突出高質量供給的極致性價比供給體系；擴大權威榜單（含必吃/必住等）影響力，引導流量至高質量商家、為消費者提供清晰可靠的決策指引。

b. 產品側推出新的積分體系，把平台積分與培訓商家的會員體系打通，幫助商家基於數據洞察精細化運營，並從一次性獲客轉向長期用户留存與客户關係管理。

c. 持續升級行業服務標準與消費者保障機制：在健身、[品類原文不清] 等品類擴大預付費保障範圍；在牙科、醫美等醫療健康服務引入設備/藥品/資質核驗流程，旨在降低本地服務的信息不對稱、構建標準化信任體系，從而降低非標本地服務的轉化門檻，推動平台與商家長期可持續增長。

5. 新業務——小象超市

a. 一季度小象超市在保持穩健 GTV 增長的同時加速城市覆蓋至 55 個；持續強化供應鏈能力，向消費者提供更廣泛、更具高質平價的商品；自有品牌（PB 商品）在 GTV 中的佔比進一步提升。

b. 在已較成熟的城市（如北京、上海），過去幾個季度 AOV 顯著上升；同時加速線下門店佈局：自 2025 年 12 月在海淀開出首家線下店後，2026 年 4 月在另一城市落成第二家線下門店，旨在通過線下擴大覆蓋、讓消費者更直觀感受高質量實物商品。

6. 新業務——Keeta（海外）

a. 受規模經濟與精細化運營推動，本季度香港和沙特兩地運營效率明顯提升；其他中東市場及巴西在各自上線之後保持穩健增長，部分新市場憑藉經驗積累比成熟市場同階段更快地實現效率提升。

b. 全年優先推進既有市場的運營改善，而非加速新市場擴張。

7. AI 與技術

a. 在美團 App 中將 AI 助手入口升級至底部導航欄中央，目前仍處早期階段但初見成效：用户開始用其處理更復雜的跨場景需求（例如在兩個地點之間推薦餐廳、預約上門維修等）。

b. 差異化來源於"基礎設施"：真實消費者評價、全面 POI 信息、以及專門面向本地服務訓練的自有模型，使 AI 助手在用户調整價格、地點等條件時能夠無縫結合上下文給出個性化推薦。五一假期會話量較春節大幅上升，用户不僅來兑券，也用 AI 助手發現服務、目的地、規劃並完成購買。

c. 在垂直場景中更深度嵌入 AI：面向醫療健康服務的專屬 AI 產品，基於平台多年來沉澱的藥店交易與在線問診真實數據，與專業醫療團隊共同打造，將健康諮詢、用藥指導和體檢報告解讀整合到一站式體驗，用户可在 App 內完成諮詢、購藥與預約。

d. 美團將與小米及騰訊 AI 聊天機器人展開合作，用户在騰訊 AI 助手中提交本地服務相關請求時，將通過 agent-to-agent 協同把用户無縫接入美團服務，提供一站式本地交易體驗。

e. 商家側：到店餐飲領域智能管家（AI 助手）累計服務超 70 萬商家，本季度覆蓋範圍從單店擴展至連鎖；服務零售領域的"數字員工"已服務超過 30 萬商家。未來將從單點 AI 賦能向人機協作演進——AI 同時支持商家複雜場景的決策、並實現日常重複事務的端到端自動化。

2.2 Q&A 問答

Q：隨着行業補貼趨於理性，外賣競爭格局出現哪些邊際變化？Q2 在季節性順風下能否扭虧？UE 在下半年如何演進？面對去年高基數，未來幾個季度訂單量增速展望如何？長期來看，行業 TAM 與 UE 的結構性驅動如何？

A：（王興）隨着全行業補貼最終趨於理性，競爭正迴歸基本面——運營效率與用户體驗，這一轉向正發揮我們的優勢。即便我們逐步收縮補貼，仍能看到健康的用户增長與核心用户更強的活躍度，並進一步鞏固在中高 AOV 訂單的領先地位，這是用户心智、供給與服務質量更優的自然結果。

我們在運營效率上的結構性優勢日益突顯，正在驅動財務的穩步改善。如果競爭維持更加理性，預計 Q2 UE 相較 Q1 將有顯著改善，得益於季節性順風，同時近幾個月我們維持了市場領先並進一步拉開 UE 差距。我們會持續緊密觀察市場並謹慎應對，重點是保持領先地位、推動自身與商家的運營效率持續改善。然而下半年的改善仍取決於競爭環境的演變，並且 Q3、Q4 單均配送成本季節性高於 Q2。

訂單量方面，由於去年同期高基數，下半年同比可能出現負增長；但訂單結構更健康——消費者越來越願意為品質付費，這對投資優質供給的商家是非常積極的信號。因此，我們預計淨 GTV 增速將比訂單量增速更具韌性，原因是我們在中高 AOV 段的領先以及用户結構優勢支撐的 AOV 回升。

長期來看，中國外賣市場仍有上行空間：外賣正成為更廣泛人羣的高頻日常必需服務，結構性人口與消費變化為更深市場滲透提供持續動力；同時一方面外賣在下沉價格段加深滲透，另一方面我們在為追求高品質與多樣化選擇的消費者提供更好服務，整個行業用户基數在擴大，新用户在購買頻次與留存方面也有較高增長潛力，我們的服務與供給優勢使我們能很好地捕捉這一上行機會。

回望這一輪國際化的競爭證明：單靠補貼拉動的訂單量加速難以為繼；真正的長期增長來自供給端創新、跨多元場景更好的供需匹配，以及藉助 AI 等技術提升整個行業的效率與體驗——這些才是健康可持續增長的根基，也是我們堅定投入的方向。我們對行業長期增長潛力有信心，"高質量的日均億單"仍是我們的目標。

長期 UE 上，在監管引導下，我們預計競爭將更理性，對持續保持領先的運營效率有信心，這將支撐我們的長期競爭力；外賣單均經濟長期會回到合理水平。此外，核心本地商業各業態之間仍有大量未挖掘的協同潛力，我們將積極推動外賣與其他服務的交叉銷售，為整個本地商業板塊帶來長期複利價值。

Q：在抖音等渠道持續競爭的背景下，到店業務近期趨勢如何？收入與利潤率是否將持續承壓？長期增長與利潤率軌跡如何看，尤其是流量端的劣勢怎麼應對？

A：我們一直認為本地到店服務並非單純的流量驅動生意，它是建立在物理世界履約和消費者信任之上的業務，流量本身並不會自動轉化為本地服務的交易。美團在此構建的護城河無法僅靠流量複製：首先是品牌——消費者"找店與找優惠"心智的深度沉澱，背後是可信的信息與評價體系、豐富的高質平價供給、被核驗的商家信息、在線預訂等集成服務以及數十億條真實用户評價，共同構成強有力的壁壘。

其次是覆蓋整條價值鏈的持續創新所帶來的更優體驗：我們在醫美、養老、家庭維修等領域深耕，平台支持數百萬名技能型從業者；通過預付費消費者保障，重新建立了消費者對預付服務的信任；把線下非標、長鏈路的服務轉化為可靠、標準化的線上 SKU，從而構建出高度差異化的供給生態。

這些舉措形成自我強化的循環，在規模化前提下持續提供行業最佳體驗。我們也在大力運用 AI 重塑本地服務行業的價值交付方式，把美團從一個獲客渠道升級為本地生態中的"全方位 AI 商業夥伴"。競爭短期會帶來一定噪聲，但市場參與者必須在品類、商家細分與場景維度上持續做出差異化，我們作為一站式本地服務平台的位勢依然穩固——到店收入持續穩定增長，核心品類仍將保持領先；我們也在擴展新的服務零售垂類、深耕下沉市場。

投資策略將隨行業動向靈活調整，但首要目標始終是行業長期健康發展。今年聚焦兩件事：在核心品類繼續強化競爭優勢；為本地服務商家搭建更好的數字基礎設施。隨着行業補貼正常化，我們向商家提供的價值在其日常經營中將愈加重要。短期內到店利潤率預計保持穩定，長期有恢復空間。我們有信念也有耐心，繼續引領本地服務行業的演進。

Q：美團 App 首頁新上線 AI 助手，目前進展如何？產品側推進 AI 整合還有哪些動作？希望構建哪些能力、長期目標是什麼？

A：我們把 AI 助手放到了美團 App 底部導航欄的正中央，便於用户訪問。目前仍是非常早期階段，但已經看到積極的初步結果：越來越多用户使用 AI 助手不止處理簡單查詢，還包括更復雜的跨場景需求，比如"在兩個地點之間為不會預訂的客人推薦餐廳"或"找上門維修服務"。

差異化在於基礎——真實消費者評價、全面 POI 信息以及專門面向本地服務訓練的自研模型，讓我們更好理解完整上下文並提供個性化推薦；當用户改變想法、調整價格或地點條件時，AI 助手能在保留先前指令的基礎上無縫重新推薦。五一假期是個不錯的例證，會話量較春節明顯放量；更重要的是用户不僅來兑券，還在用 AI 助手發現服務、目的地，並最終在我們平台完成規劃與下單。

也在更多垂直場景深度嵌入 AI，典型案例是面向醫療健康服務的專屬 AI 產品，依託多年沉澱的藥店交易與在線問診真實數據，並與專業醫療團隊共建——因為這是不能出錯的領域，將健康諮詢、用藥指導、體檢報告解讀整合在 App 內一站式完成，用户可諮詢、購藥、預約。展望未來，該產品將是我們消費側的核心 AI 產品之一，會繼續深化在 App 內的整合；除了提升 agent 推薦的有效性外，我們將逐步在各業務垂類部署 agent 的"任務執行"能力。

美團與小米及騰訊 AI 聊天機器人的合作即將上線——用户在騰訊 AI 助手中提交本地服務相關請求時，將觸發 agent-to-agent 通信、把用户無縫接入美團服務，形成一站式本地服務交易體驗。我認為未來不僅要建設 2C、2B 的能力，"2 Agent"也越來越重要。

正如此前所説，我們對 AI 持積極心態，視其為加深護城河、釋放新價值的重要機會；我們一直在自研大模型，也在持續提升模型能力；但真正區分我們的，是這套基礎設施——覆蓋全譜本地服務、經核驗的商家信息、真實的用户評價以及履約網絡，疊加在這些結構性優勢之上，我們將為用户提供更優的 AI 驅動本地服務體驗。

Q：在行業與監管演變的背景下，公司酒旅業務近期表現如何？全年發展策略是什麼？（UBS，Kenneth Fong）

A：酒旅行業在監管與競爭上已進入新階段，消費者偏好向高質平價、本地與短途遊、下沉市場傾斜。一季度酒旅業務實現穩健增長，並進一步鞏固在低星酒店的領先地位；春節假期居家探親與休閒旅遊需求強勁，我們提供高品質、價格合適的住宿與出色的用户體驗，明顯提升了轉化率。我們持續深入酒旅供應鏈，針對處於不同經營階段的商家提供差異化端到端解決方案，涵蓋品牌建設、精準營銷、收益管理、客房翻新、PMS 系統支持等，幫助商家提升線上運營效率、實現長期可持續增長。

高星方面，伴隨監管環境演變，我們擴大高星酒店供給——4 月推出 2026 年美團榜單，涵蓋全國 200 多個城市數千家精品酒店，已成為用户篩選高質量住宿的可信指南；與上榜的精選酒店合作推出度假預售產品，為休閒旅客帶來專屬權益、獨特體驗與一站式高品質度假服務。會員生態方面，內部加強住宿與其他業務的交叉銷售，為高等級美團會員提供免費房型升級、遲退房、早入住與專享折扣等權益；外部繼續擴大與萬豪等全球高端酒店品牌的聯名會籍及專屬權益。

展望全年，近期航空燃油附加費上漲將給酒旅行業帶來短期擾動，長距離出行與高星酒店可能承壓，而本地住宿與低星酒店的短途出行將保持韌性，我們在這些更具韌性細分領域的結構性優勢位勢良好。

同時我們將充分把握監管演變帶來的機會：第一，進一步鞏固低星酒店核心市場領先地位；第二，在中高端酒店持續擴大覆蓋、深化與商家的戰略合作並豐富供給，強化生態協同；第三，藉助美團會員體系向高價值用户提供精準服務，推動高星酒店業務取得進一步進展。我們有信心實現酒旅業務健康、可持續、高質量的增長。

Q：能否説明中東局勢對 Keeta 的運營影響？香港和沙特的 UE 改善是否仍按計劃兑現？在全球地緣政治不確定性上升下，Keeta 未來的擴張與投資節奏如何考慮？

A：中東局勢確實帶來一些短期增長指標的波動，但目前影響整體可控，我們對該市場的長期信念未變。中東仍是全球最具吸引力的即時配送市場之一，仍處於快速增長階段、滲透率較低、消費者支付意願強。值得注意的是，即便在挑戰環境中，線下到線上的轉換仍在明顯加速，消費者對即時零售的心智持續強化、全行業線上滲透率加速提升，即時配送已成為基礎設施般的存在，這印證了該商業模式的結構性韌性。

從更宏觀視角看，"出海"是我們的長期目標，處理地緣複雜性也是必須學習的能力，我們將持續錘鍊風險管理、構建更適合全球運營的組織，並與當地玩家共同成長，為用户、商家與騎手創造價值。運營上 Q1 各市場均保持穩健增長：在去年四季度香港 UE 轉正基礎上，香港和沙特本季度 UE 進一步改善；其他中東市場與巴西的效率爬坡更快，得益於既有市場積累的運營經驗。今年將優先聚焦既有市場的運營改善，而非加速新市場擴張。

長期我們對 Keeta 在規模與利潤同步增長的潛力有信心——在許多全球市場，外賣仍是少部分消費者偶爾使用的服務、遠非大眾日常必需，因此增長空間巨大。未來我們將謹慎評估新市場擴張機會，保持財務紀律。外賣是全球已被驗證的商業模式，Keeta 在既有市場穩步的效率改善驗證了我們的運營 playbook，隨着規模擴大與運營持續優化，我們有信心最終實現規模化的可持續盈利。

Q：在即時零售競爭背景下，小象超市近期表現如何？1P 自營模型在美團即時配送生態中的戰略價值是什麼？該業務的長期目標是什麼？

A：當前線上環境競爭極其激烈，我們必須確保平台擁有最佳供給。對普通消費者而言，他們並不關心是 1P 還是 3P 模式，只關心能在平台買到什麼、商家與門店能否提供好品質和同等可靠的穩定性。在主平台上，小象超市與其他玩家處於公平競爭的環境。重要的是，隨着這一切成為更多用户的日常新常態，他們對品類、質量與價值的期望也在提升——他們知道在任何超市/門店都能拿到很快的配送，但對賣家本身有了更高要求。

我們認為即時零售未來的增長將由"混合模式"驅動，包括以美團閃購為代表的 3P 類業務，以及以小象超市為代表的 1P 模式。小象超市能穩定、可靠地提供高質量供給以及極具競爭力的商品履約，這使我們能夠把握這一演變賽道的巨大潛力。該模式直接建立在我們的核心能力之上，且具有清晰的盈利路徑；但我們也承認在生鮮零售方面仍有大量需要學習的地方。

運營層面，小象超市 2025 年實現了非常穩健的全分佈式增長，明顯跑贏行業，並將勢頭延續至 Q1；近期加速擴張，截至 Q1 末覆蓋 55 城，未來幾個季度將進入更多市場；持續強化商品力並深入整個供應鏈——例如自有品牌（PB）產品獲得消費者更高認可、銷售佔比不斷提升。在北京、上海等更成熟城市，過去幾個季度 AOV 顯著上升，這反映出我們通過擴展高質平價商品供給成功獲取增量消費。

為進一步強化全渠道能力，我們正積極開設新的線下門店——小象超市最初是純前置倉的暗店模式，但去年 12 月我們在海淀開出首家線下店，並基於其成功在今年 4 月再開第二家。

我們相信線下店能拓寬用户觸達，讓潛在消費者更直接地看到我們的高品質實物商品——進入實體店時，消費者的視野遠比任何屏幕都要開闊，可以看、可以聞、可以觸摸，這比任何線上呈現都更具吸引力；線下門店將是我們逐步建立品牌認知的良好渠道。另一方面，即使快速擴張，我們也始終注重底線紀律——這體現在 Q1 利潤率的同比持續改善上。生鮮零售是一場長期博弈。展望未來，我們有信心把小象超市打造為線上生鮮雜貨的領先者，長期目標是實現可持續的低單位數（low single-digit）淨利率。

但更重要的是，希望把小象超市建設成最受用户喜愛的生鮮品牌之一——公司的使命是"幫大家吃得更好"，除外賣之外，喜歡自己做飯的人也需要購買生鮮食材，我們希望小象超市未來能成為最受喜愛的生鮮品牌之一。

<正文結束>

本文的風險披露與聲明：海豚研究免責聲明及一般披露