【港股打新】永康控股——這波 16 只新股的收官之作，新加坡集裝箱堆場龍頭，該不該賭？

終於到最後一隻了。這波從 6 月底開始的 16 只新股招股潮，以永康控股收官。前面的票——Momenta、易控、鼎泰、三環——該打的都打過了，作為能享受到資金回流的票，孖展也已經來到了 2000 倍。

但永康控股這隻票，小新覺得值得好好説説——不是因為它有多好，而是因為它的打新邏輯跟前面所有票都不一樣，而且大 V 們在估值問題上出現了罕見的正面交鋒。今天一隻票，就多説幾句。

01 永康控股是做什麼的

永康控股（02523.HK）是一家做集裝箱堆場的公司——就是碼頭外面專門存放、維修、調度空箱的地方。這個生意傳統，但很剛需：航運公司把箱子卸完之後，空箱不可能一直壓在碼頭，得有地方放，放好了再按需調回來，而且箱子壞了要修，修冷藏箱還需要授權資質，這些活兒航運公司自己不做，外包給專業運營商。

永康 1978 年在新加坡起家，做了快 50 年，2010 年從新加坡交易所私有化退市，現在三次遞交招股書之後終於在港交所敲上了門。規模不算大，但在細分賽道里是真的有地位：按 2025 年集裝箱吞吐量計，新加坡市佔 16.2%，排名第一；東南亞市佔 5.9%，排名第二。業務網絡覆蓋 6 個國家——新加坡、中國大陸、香港、馬來西亞、泰國、越南，在 10 個地點運營 18 個堆場，總面積 59 萬平米，總儲存量約 8.3 萬 TEU。

護城河在哪裏？幾個層面——第一是土地稀缺性，新加坡寸土寸金，有資質的堆場位置一旦佔住，競爭對手想複製代價極高；第二是客户黏性，最長合作客户跟了 39 年，長榮、陽明這些頭部船公司都是客户；第三是冷藏箱維修授權，公司是開利、冷王、大金、斯達酷四家冷藏箱巨頭在新加坡、馬來西亞、香港的授權服務中心——這個資質不是誰都有。

驅動未來增長的因素也比較清晰：中國 +1 製造業外遷帶動東南亞箱流增加、RCEP 深化東盟內貿、新加坡大士超級港分階段啓用帶動堆場需求遷移。公司正在推進 Megadepot 大型綜合堆場，完工後倉儲容量將大幅提升——這是中長期的增量來源，但同時也意味着接下來一段時間銀行貸款利息會持續壓縮利潤彈性。

02 財務怎麼看

先看三年數字：營收 1.56 億→1.65 億→1.49 億新元，2025 年同比-9.6%；淨利 837 萬→1162 萬→1327 萬新元，2025 年同比 +14.2%。營收往下走，淨利往上爬——這個剪刀差看起來很好看，但要弄清楚背後的邏輯：

2025 年淨利增長的驅動是省錢，不是賺錢——行政開支降了 13.6%，融資成本降了 23%，靠壓縮成本端把利潤擠出來的。而營收下滑的原因是青島合營安排調整（自家堆場業務關了一塊）疊加香港堆場階段性停運，加上全球海運進入相對淡季。説白了，這兩個方向都有偶發性因素，但成本端能無限砍下去嗎？顯然不能。降本驅動型增長的可持續性，是這家公司最大的問題所在。

好的地方也得説：毛利率近三年分別是 30.2%、26.2%、29.5%，整體穩定在 30% 左右；經營現金流三年穩定在約 2400 萬新元；淨利率從 5.4% 一路爬到 8.9%，現金流型重資產企業的特徵很明顯。賬上現金 3700 萬新元，經營現金流健康，主業造血沒有問題。

資產負債率從 2024 年的 47.5% 大幅升至 2025 年的 72.1%，走高主要是 Megadepot 項目借貸，這個水位在重資產物流行業裏不算危險，但後續利息支出會是個持續的壓力項，要留意。

03 發行情況：貨量極少，但估值有分歧

發行基本信息：華富建業 + 同人融資聯席保薦，設有綠鞋（華富操盤），無基石。機制 B，招股價區間 2.20-2.68 港元，總市值 9.65-11.75 億港元。公配僅 2580 手（甲乙組合計），貨量極少，每手 2000 股，入場費約 5414 港元。

估值爭議：這裏有一個值得專門説的分歧。招股書裏給出的靜態市盈率約 13-14 倍，看起來不貴。但 MT 老師算出來的是 65.6 倍——同一家公司，兩個數字差了 4 倍。

為什麼差這麼多？MT 老師用的是 “發行市值÷淨利潤口徑” 直接算，具體分母用的是哪年哪個數他沒有在文章裏交代，但他同時指出：港股根本沒有純集裝箱堆場的可比公司，最接近的勝獅貨櫃和優樂賽共享 PE 只有 7-8 倍——言下之意是招股書選的綜合物流、港口股這個可比範圍根本就選錯了，13.58 倍這個數字本身就是建立在一個有問題的前提上的。

小新的看法：兩邊都有道理。招股書的 13.58 倍確實是自己選可比公司算出來的，不是中立的行業公認值；每天老師的 65.6 倍具體算法沒有公開。這隻票在港股真的找不到完美的對標，估值爭議是信息噪音，不是判斷要不要參與的核心依據，用華富 + 貨量 + 架構這套邏輯來決策會更清晰。

04 大 V 怎麼看

港股 IPOXX 館：永康控股不是 H 股架構，它是一家在新加坡註冊的公司，老股東的禁售限制來自上市規則和自願承諾，約束力跟 H 股的法定一年鎖定期不在一個級別。言下之意：永康不能直接套用 H 股打新的邏輯，首日的拋售壓力結構跟這波其他票不一樣。【這個觀察角度很專業，是今天四位大 V 裏唯一從股權架構層面做出區分的分析。】

郭 XX 説財：滿倉幹。新加坡小票到香港上市歷史上十有八九都會爆炒一波；貨量極少，中籤難如登天；預測最終孖展超購 1 萬倍，甲乙組各約 1290 手，申購 15 萬人的話甲組中籤率低於 1%。【評價給的蠻高的，賭的是華富的歷史戰績和新加坡票的炒作慣性】

每天 XX 新：★★★~★★★★。點出估值問題：招股書 PE 13.58 倍看似合理，但對標港股可比集裝箱公司（勝獅貨櫃、優樂賽共享）PE 只有 7-8 倍，永康可能把可比公司的 PS 當成 PE 來用了，實際上貴得離譜。但因為華富建業有妖股歷史、貨量極少、且和第一批新股資金不衝突，倒是可以抽個獎【一樣的也是看中了廚子】

愛 XX 的小熊貓：觀望為主。結論：不確定華富是博炮還是認真做【你賭的不是公司，你賭的是華富建業這次願不願意做。可以參考小同醫養通知】

小新結語

 永康控股是一家生意穩、現金流好、細分市場有真實地位的老牌企業，但也是一家賽道無彈性、營收在收縮、用降本撐利潤的成熟期公司，在港股估值體系裏找不到合適的錨，入通的路也很遠。

雖然小新抽獎了，但是本來也沒抱希望會中～

(以上觀點僅供娛樂覆盤，不構成投資建議，股市有風險，抄作業需謹慎)