小马智行

$小马智行(PONY.US) | 麦格理维持对 $小马智行(PONY.US) 的 “跑赢大盘” 评级，将目标价下调至 $24.00

分析师强调其一季度营收远超预期并上调了 26 财年指引，但也指出对运营亏损、现金消耗以及国内政策噪音的担忧。

$小马智行 | 小马智行公司，2026 年第一季度财报

根据我今早为订阅者提供的盘前总结：$特斯拉 (TSLA.US) 今早再次上涨 +1.1% 至 416 美元，此前两天已上涨 +5.7%，原因是其在中国和几个欧洲国家 4 月份销量同比大幅增长，同时全球油价飙升。

尽管油价上涨可能继续推动近期的上涨势头，但我对$特斯拉 (TSLA.US) 仍持谨慎态度，因为该公司在强劲的一季度业绩后，其 2026 财年的前景令人失望。2026-30 年的盈利预期持续下调，投资者逐渐意识到其他制造商也将在未来 12 个月内解决无监督自动驾驶问题。$谷歌 (GOOG.US)、$百度 (BIDU.US)、$文远知行(WRD.US)(WRD.US)、$小马智行(PONY.US)(PONY.US) 和$亚马逊 (AMZN.US) 目前每周已完成 100 万次付费的无监督自动驾驶出行，且无需安全员。由于特斯拉估值过高（2026 年市盈率 220 倍 vs 长期每股收益增长 +36%，市盈率相对盈利增长比率 6.0 倍），我目前没有持有该股仓位。

在我看来，无人监督的自动驾驶无疑将在几年内成为网约车的主导形式。有司机的网约车平台很可能在 5 年内消失。进一步说，自动驾驶将成为购买或租赁新车时最受欢迎的附加选项之一。我一直与多头意见相左的地方在于无人监督自动驾驶领域的竞争激烈程度。无人监督的自动驾驶将成为生存的入场券；无法掌握它的公司将无法继续经营。但认为$特斯拉(TSLA.US)将是唯一掌握并大规模应用无人监督自动驾驶的公司，而$谷歌-C(GOOG.US)、$百度(BIDU.US)、$小马智行(PONY.US)、$文远知行(WRD.US)和$亚马逊(AMZN.US)已经在没有安全员的情况下每周完成 100 万次付费无人监督自动驾驶行程，这种想法近乎于鸵鸟心态的妄想。

在为特斯拉建模时，不能采用基于产能的方法（#每日行程数 x #每程英里数 x 每英里（收入 - 成本）x #每年天数）。相反，必须基于自动驾驶市场总规模（TAM）x 特斯拉在各市场的预计份额来预测其网约车经济性，份额取决于相对成本优势、品牌资产以及可能的规模化速度，因为这更接近特斯拉的需求而非其产能。在缺乏广告的情况下，特斯拉可能在所有原始设备制造商（OEM）中解决并规模化无人监督自动驾驶的速度最快，但可能无法捕获其应有的需求份额，因为特斯拉不具备像$苹果(AAPL.US)在手机领域那样与大众消费者沟通和教育的能力。

这为何重要？除非其业务具有无与伦比的可扩展性和不可撼动性，否则股票无法维持 200 倍以上市盈率（EPS）或 100 倍企业价值倍数（EV/EBITDA）。特斯拉当前的 2026 年市盈率为 200 倍（滚动四季度前瞻市盈率为 190 倍），而 2026-2030 年预计的复合每股收益增长率为 +37%，因此市盈增长比（PEG）为 5.4 倍。考虑到其他大型科技股的市盈增长比在 2.0-2.5 倍之间，这个数字并不合理。可以认为市场已经预期特斯拉将成为少数几家能够解决通用无人监督自动驾驶问题的原始设备制造商之一。因此，我们断言特斯拉是一家拥有主导业务的伟大公司，但其市盈率过高。

以下是今日盘前摘要为订阅者提供的关键信息： 在特朗普总统暗示美伊冲突可能在 2-3 周内结束，并指出美国已基本达成其军事目标，将开放霍尔木兹海峡的任务留给其他国家后，股市延续了昨日的大幅上涨。布伦特原油延续昨日跌势至每桶 102 美元。今日 ADP 三月私人部门就业数据（预期 +4 万）公布前，10 年期国债收益率跌至 4.27%。黄金上涨，白银下跌，BTC 小幅走高。 $特斯拉 (TSLA.US) 在明天公布第一季度交付量（市场预期 36.6 万辆，我预计 37.7 万辆，同比增长 12%，反映了更高的能源价格以及相较于去年 Model Y Juniper 过渡期的更轻松对比）前上涨。我们预计一旦伊朗冲突结束、油价回落以及就业放缓加速美联储降息，股市将创下新高。由于 AI 数据中心和能源行业利润增长，2026 年标普 500 指数盈利预期上调至 323 美元（较 2025 年的 276 美元同比增长 17%），意味着 20.2 倍的市盈率（收益率 4.9%，较 10 年期国债收益率溢价 60 个基点，处于历史正常范围内）。由于 2026-2030 年盈利预期下降以及来自$谷歌 (GOOG.US)/$百度 (BIDU.US)/$文心一言 (WRD.US)/$小马智行 (PONY.US)/$亚马逊 (AMZN.US)（每周 90 万次付费出行）日益激烈的无监督自动驾驶竞争，加上英伟达 2026 年开放的 AI 技术栈，我们对$特斯拉 (TSLA.US) 仍持谨慎态度；无持仓（2026 年市盈率约 185 倍，5 倍 PEG）。

在这场石油危机中，可持续燃料税被推迟是件好事。希望战争能在十月前结束。

伊朗拒绝美国停火计划 — 引发石油波动性加剧，同时加剧美元汇率波动。投资仍然应以避险为主。

我相信美国和伊朗正在谈判，问题只是他们能否消除分歧。战争继续下去对双方都没有好处...

谷歌关于内存股的报告是经典的杰文斯悖论。市场认为这意味着需要的内存更少=需求减少。但效率提升实际上可能会扩展 AI 用例和总计算需求。总需求实际上可能会增加！从技术分析角度看，如果近期低点得以守住（尽管有回调，它们确实守住了），这仍然可以算作第五浪的第二个子浪。所以我预计很快会出现反弹，一旦聪明钱收集足够筹码，就会迎来一波冲向新高的上涨。

因地缘政治而飙升的油价往往会过度上涨，在燃料不确定性仍然很高的情况下，这纯粹是一种波动性交易。

历史表明，创新会扩大使用范围，而非扼杀它，AI 需求仍在复合增长。

SpaceX 的 IPO 可能会乘着散户和机构强烈的 FOMO 情绪而上行，但激进的估值和沉重的资本支出意味着纪律比炒作更重要。

波动性交易，设置严格的止损。