Rosenblatt: 光模塊

近期板塊疲軟背後的背景

中國 InP 產能恐慌：過去 1-2 個月，由於擔心中國磷化銦（InP）產能擴張可能導致激光器價格暴跌，相關股票表現不佳。

CPO 時間表傳聞：有報道稱，大規模共封裝光學（CPO）的部署可能比基準預期（27 年下半年開始建設，2028 年出貨）延遲一年。

做空者動態：調查顯示，做空者正在利用這個季度中期的市場噪音，但並非真正有信念。許多人計劃在 26 年第二季度財報於 7 月底/8 月初發布前平倉，並打算在 2027 年之前做多光模塊股票，以捕捉 2028-2030 年的 CPO 需求增長。

評估中國 InP 威脅

供需對比：中國廠商可能為 Rosenblatt 預測的 2030 年非中國 InP 激光器約 260 億美元的產能增加 20% 至 40%。然而，預計 2030 年 InP 總產能仍將比總需求低 40%，這緩解了供應過剩的風險。

技術護城河：短期內西方廠商的定價仍將保持安全，因為中國製造商目前缺乏 CPO 和近封裝光學（NPO）應用所需的 200G EML 和高功率連續波（CW）激光器。他們目前只擁有用於硅光收發器的低功率 CW 和用於 800G 收發器的 100G EML。

市場脱鈎：由於政治脱鈎和技術向 CPO 轉變，長期來看西方和中國的供應鏈動態不太可能互通。像 Lumentum（LITE）和 Coherent（COHR）這樣的西方領導者，其產能已經通過 2027 年並進入 2028 年被完全預訂，這得益於英偉達等公司的大規模預購。

東山精密：在收購 Source Photonics 後，最近批准在常州投資 12 億美元擴建 InP 激光器和 1.6T 收發器產能。

三安集成：從 LED 轉向 InP，將月產能從 2,750 片 6 英寸晶圓擴大到 6,000 片。

海信視像與中際旭創：也在積極擴大 InP 產能。

架構與結構性行業需求

CPO 時間表保持不變：小規模 CPO 時間表（26 年下半年開始建設，2027 年出貨）仍在正軌上，預計英偉達和博通在 2027 年的產量各在 3 萬至超過 35 萬台之間。2028 年仍是大規模 CPO 明確的量變之年，而 NPO 將在 2027 年填補中間的空缺。

網絡扁平化的影響已被消化：對多路徑可靠連接（MRC）和彈性網絡圖（RNG）等技術會損害需求的擔憂被誇大了。雖然更大基數（radix）的以太網交換機將每個交換機的收發器數量從 6-7 個減少到 3-4 個，但 XPU 數量的指數級增長很容易抵消這個比例下降的影響。

替代激光器架構（GaAs / VCSELs）：200G VCSEL（由砷化鎵而非 InP 製成）正在成為 NPO 的中間解決方案。博通正在考慮將其用於 3.2T NPO 平台，而 Lumentum 和初創公司 PicoJool 已經展示了基於 VCSEL 的解決方案，以規避 GPU 間互連中潛在的 InP 供應限制。

關鍵公司財報展望

Lumentum（$Lumentum控股(LITE.US)）：近期前景最具挑戰性，因為它提供了最多的遠期指引，儘管其股價在約 700 美元時仍極具吸引力。投資者正在關注它是否能加速實現其 27 年季度營收 20 億美元、營業利潤率超過 40% 的目標。

Coherent（$Coherent Corp.(COHR.US)）：備受青睞，原因是其內部 200G EML/CW 激光器生產加速，以及與谷歌（採購三菱激光器）新贏得了一份每年約 10 億美元的 1.6T 收發器大合同。長期利潤率將得到與英偉達簽訂的 2027-2030 年價值數十億美元的長期協議（LTA）的支持。

Applied Optoelectronics（$應用光電公司(AAOI.US)）：預計將在 26 年第二季度交出 “超預期並上調指引” 的里程碑式業績。受向亞馬遜和甲骨文銷售 800G 產品的推動，26 年第二季度營收預計將超過 2 億美元，26 年第三季度指引指向約 3 億美元，毛利率將遠高於 26 年上半年約 30% 的水平。

Arista Networks（$Arista Networks(ANET.US)）：通過與 Meta、微軟、甲骨文、OpenAI/Anthropic 和谷歌（可能在 2026 年成為其 10% 的客户）的大規模部署合作贏得增長，預計高額的遞延收入確認將推動 26 年下半年營收增長超過 30%，2027 年增長超過 40%。

Fabrinet（$Fabrinet(FN.US)）：隨着英偉達業務的發展，其數據通信業務有望實現穩健的環比增長，同時新的數據通信客户亞馬遜和 Lumentum 也將開始貢獻收入。

Viavi Solutions（$唯亞威系統服務(VIAV.US)）：不受 InP 市場噪音影響，因為它沒有直接業務。增長由測試系統（收發器/OCS）和軍事航空產品驅動，CPO/NPO 測試收入預計將於今年秋季開始。

Ciena（$訊遠通信(CIEN.US)）：Ciena 的訂單簿表明，數據中心互聯（DCI）和橫向擴展訂單有望從之前的水平重新加速增長。