2022 年，互聯網反壟斷的懸念

（請看到最後，我對 2022 年互聯網板塊投資機會是看好的）

昨天出現了一條新聞，有傳聞説字節跳動將整體裁撤投資業務，有人説這可能是因為互聯網巨頭的投資行為會受到進一步監管。

如果是這個原因，和反壟斷是直接相關的。

具體公司的調整，或者政策我不去亂猜。

但是事情背後體現出的互聯網大背景非常重要，毫無疑問 2022 年反壟斷還會有後續的動作。

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2021 年的互聯網場面相當慘烈，互聯網平台經濟的反壟斷監管開始逐一落地，從融資端、到業務端、再到投資端。

好嘛，現金流量表就 3 個大類，全占上了。

這個時候市場裏的朋友對 2022 年就有些迷茫了。

一部分人對 2022 年互聯網反壟斷的後續展望偏樂觀，畢竟罰款也罰了，某些業務也叫停了，數據安全與隱私的牌面已經亮出，後續只不過是從大到小按個執行的問題。

利空出盡，互聯網巨頭仍然會成為各自領域的佼佼者。

我覺得不能這麼樂觀。

2021 年 11 月 18 日，國家反壟斷局正式成立，這個信息在年末的新聞中並沒有特別抓眼球，但十分重要。

機構成立意味着反壟斷工作將變得常態化，短期利空會變成長期基本面邏輯變化。

特別是當看到對房地產——這個同樣巨大的行業如此嚴厲的監管後，需要格外注意本輪週期的決心和力度。

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從根本上説，互聯網公司壟斷的商業模式是建立平台、制定規則、過手留油。

壟斷經營能力的來源有多個方面，重要性依次下降：

1）當下的市場地位

市場佔有率過高是壟斷經營的最主要的能力來源，利用強勢的市場地位對平台供需兩側進行 “擠壓”。

比如強迫用户忍受廣告和隨意調整的會員費，比如讓商户或者創作者二選一。

不接受不行，因為沒有其他平台可以選擇了。

歷史上其他行業的壟斷都有這種能力。

2）混業經營。

互聯網平台公司幾乎都是混業經營，當用户在多個領域依靠同一公司不同的服務時，平台方很容易實現流量共享、數據共享，也能夠提升壟斷議價能力。

在這點上，互聯網的混業經營比其他行業混業經營，對壟斷能力貢獻更大。

舉個例子，加油站開便利店，美國人很早就這麼玩。但是沒有哪個加油員會按着我的腦袋逼我在同一個加油站的便利店裏買咖啡、買麪包，我仍然可以一走了之去其他超市消費。

互聯網平台型企業已經擁有海量用户後，如果想發展新業務，可以很方便通過 App 導流的形式實現增長。有的時候這種導流甚至是強迫性的，就比如在某些平台點外賣，只能使用自己旗下的支付。

只是想買個飯而已，但是不用他家的支付，就不行。

投資生態 投資生態是混業經營的延伸，雖然投資者和被投資企業並非控股關係，但業務協同能力也並不弱。

我之前舉過一個例子，明面上這些企業當然可以説自己是獨立經營，不受任何人影響，但是開董事會的時候，股東就坐在那裏，股東發話讓被投企業支持自家生意，優先推薦、導流、打折買廣告。

這時候很多人做不到理直氣壯説：我們可是獨立經營。

很顯然，反壟斷的罰款並沒有從根上解決上面這三個問題。

所以 2022 年，一定有更為深入的手段。

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先説一個肯定會發生的事情——限制投資，並有序退出投資。

更審慎地監管巨頭利用資本優勢和市場地位優勢進行投資，肯定是一個方向。

在這裏有一個順序問題。

我個人認為僅僅有流量協同價值的投資會受到更嚴格的限制，比如社交巨頭投資社區團購企業，比如短視頻巨頭投資圖文平台企業，再比如共享出行巨頭投資電商企業。

這些都發生過，到最後就是簡單的互相導流。。。

而一些涉及到基礎研發、產業鏈提升的，相對就寬鬆一些。比如做遊戲的投資做算法的，做雲服務的投資做芯片的。

對互聯網巨頭來説，以前依靠流量互換實現 1+1>2 的估值邏輯會逐漸消失。

對已經投資的案例，這已經徐徐展開。

巨頭們退出被投資企業過去幾周已經陸續在發生，騰訊退出京東，新聞裏傳出阿里退出微博等等，我想這是一張明牌。

這部分對資本市場來説更重要。

一個上市公司巨頭退出了另外一個上市公司的股份變現，這是一次業績的重估，也是一次估值的重估。

每次退出，從股權價值變成了賬上的現金，都會引起雙方股價的波動，交易雙方認可的對價，和二級市場投資者們認可的對價，可不一定能達成一致。

另外，失去了股權的強綁定，雙方的估值也有可能發生變化。畢竟從董事會上能夠談笑風聲，變成了會議室裏生意談判，關係可完全不一樣了。

對投資者來説，刷新聞、做判斷是個讓人掉頭髮的事情了。

也許預判巨頭下一個退出哪個公司，是個防止偷襲的好辦法。

我隨口一説：越是能引起反壟斷懷疑的，越需要儘早退出；而不是看起來剝離出去影響不大的那些企業。

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然後再説 1 個不可能發生的事情、1 個有一定概率發生的事情和 1 個小概率會發生的事情。

巨頭倒閉肯定是不會發生的。

互聯網巨頭並不像有些地產大亨一樣，頂着政策加槓桿，最後讓自己陷入流動性危機。

他們的經營還都是相對穩健的，畢竟互聯網很多是 To C 生意，從消費者那裏拿到的是現錢，給供應商付款都有賬期；部分業務比如廣告是 To B 的，由於他們的市場地位，現在很多也都是要求廣告主預付費或者充值。

很多企業財務報表虧錢，但是從現金流角度或者賬上的現金看，2022 年肯定是不會出經營性問題的。

或者這句話這麼説——如果真的是 2022 年倒下的互聯網公司，説明並不是巨頭，根本還到不了反壟斷解決問題的體量。

巨頭非核心業務剝離與核心業務分拆，這兩個要放在一起説。

巨頭剝離非核心業務發生過很多，比如美團當年剝離過貓眼，騰訊剝離 QQ 音樂，網易剝離網易雲等等。這種非核心業務的剝離基本不改變母公司主營業務邏輯，對資本市場來説反而能夠更好地對資產進行定價。

剝離嘛，字面意義就是橘子皮和橘子果肉的關係，被剝離開的​和本體相比，很小。

分拆核心重點業務就不同了，資本市場一般認為巨頭的某些業務具有顯著的協同效應，如果拆開，2 減 1 就會小於 1。

比如社交業務之於騰訊，比如算法業務之於字節，比如​外賣網絡之於美團。

這件事情有 2 個方面因素影響着我的判斷。

從一個方面説，互聯網巨頭分拆核心業務是很難的。

互聯網巨頭空間概念模糊、混業經營的業務交集複雜，很難按照地區進行拆分（比如他們不會像鋼鐵廠一樣可以不同地區的公司獨立組建新集團）。美國那邊拆分微軟、蘋果、谷歌、亞馬遜喊了很多年，都沒成功拆出來核心業務。

互聯網巨頭的價值本身來自 “網絡效應”，很難評估分拆後對效率和價值的影響——我想這更多是巨頭們自己找的藉口。

另一個方面説，這事情也不是做不到，大一點的螞蟻金服從阿里體系剝離出來，也是經歷了幾年辦到了。

有一定概率發生的事情，是 2022 年巨頭們開始有序地剝離非核心業務。

畢竟歷史上曾經多次實操，資本市場定價也有概念，短期內就會消化​影響。

當然了，剝離非核心業務，也有助於將問題簡化，有利於後續操作。

​小概率發生的事件，則是 2022 年某家巨頭核心業務被分拆成幾個部分。

雖然螞蟻的案例在前，但是短時間完成還是會對市場造成巨大的波動，之所以不敢説 100% 不發生，還是因為這輪週期的決心和力度。

我想，觀察媒體和專家的吹風，還是很有必要的​，這會直接影響估值基本邏輯。

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對互聯網行業來説，​2022 年如何發展已經十分明朗。

在流量見頂、紅利枯竭的時間節點，完全不用想着純模式創新或者利用市場地位橫向外延式擴張了，關注主業發展，創造外部價值，以基礎設施視角審視自己（讓利）促進共同富裕是​唯一方向。

即使是元宇宙這種遠期概念，也要從上面的角度去構思故事，Facebook（META）那種再造一個世界併成為規則制定者的故事​是行不通的。

對投資者來説，互聯網經過近一年時間的下跌，市場​已經將上面多數邏輯計入當前價格。

目前板塊的配置價值，已經比去年我總提到的 “底倉價值 “要高了。

如果按百分比算，配置到頭是 100%，現在 30%~50% 算是合理。

2022 年最重要的資本市場邏輯是美聯儲到底會加息幾次，這會顯著影響科技股估值，也許會發生我提到的小概率事件——所以​可以不用太激進。​