Block（紀要）：裁員利好預計 2 季度釋放，利潤率將逐步走高
以下是海豚君整理的關於$Block(SQ.US) FY25Q4 財報電話會紀要，財報解讀請移步《Block：美版支付寶暴力裁員 40%! 算力替代人力論成真？》
一、財報核心數據回顧
二、財報電話會詳細信息
2.1 高層陳述核心信息
1. 核心戰略與未來方向
組織變革的根本原因: 儘管 2025 年業績強勁，但公司決定將員工規模從超過 10,000 人縮減至略低於 6,000 人。核心是 “智能工具” 正在改變公司的運營方式。使用這些工具的更小團隊可以做得更多、更好。
前瞻性判斷: 認為大多數公司對智能工具帶來的影響會反應滯後，Block 選擇主動、誠實地率先進行結構性改變。
2、未來運營模式
智能為核心：智能將貫穿決策、風險管理、產品構建和客户服務的全過程。客户未來可在 Block 能力之上直接構建功能。
極度聚焦，公司將專注於構建四件事：客户能力；組合並交付能力的界面；基於深刻理解和實時數據的前瞻性智能；全面編排公司運營的智能模型
速度: 以更小的規模確保更快的決策、交付和學習。
2. 業務部門具體進展與展望
Cash App
生態增長與參與度: 月活用户（Monthly Actives）在 2025 年下半年重回增長，年末達到 5900 萬。深化參與策略見效，主銀行活躍用户（Primary Banking Actives）在 12 月同比增長 22%，達到 930 萬，其產生的毛利是僅點對點活躍用户的近 10 倍。
產品表現：
Commerce: 第四季度交易額同比增長 17%，得益於 Cash App Card 的強勁表現和 Cash App Green 對留存和交易量的推動。
貸款 (Borrow): 第四季度發放量同比增長超 3 倍，該產品推動了用户在 Cash App 其他部分的更深參與。
風險與信貸: 第四季度因向新用户羣擴張導致組合損失增加。但截至二月中旬，2026 年所有隊列的損失率趨勢均低於目標，證明了其風險校準能力。
未來展望: 預計 2026 年及長期實現低個位數的活躍用户增長。
重點推動：擴大 Cash App Green、向全部客户羣推廣 MoneyBot、推廣 Afterpay 預購功能（Pre-purchase）以及點對點交易的分期付款功能（Pay-in-Four），同時保持健康的損失率。
Square
增長勢頭: 2025 年是有史以來新增成交量（NVA）最強的一年，增長 17%。第四季度 NVA 同比增長 29%，其中銷售驅動的 NVA 增長 62%。與超過 100 家獨立銷售組織（ISO）建立合作。
GPV: 第四季度 GPV 增長 10.3%。截至 2 月 24 日，本季度至今 GPV 增長已重新加速至年同比增長超過 12%。
毛利: 第四季度 Square 毛利同比增長 7.5%，由金融解決方案驅動。硬件成本和更高的處理成本各自對毛利增長造成了 2 個百分點的阻力，與預期一致。
未來展望: 預計下半年 Square 毛利增長與 GPV 增長基本保持一致；上半年因硬件成本及向高端市場遷移速度，毛利與 GPV 增長間仍存在差距。剔除硬件成本的毛利是更清晰的核心盈利能力指標。
重點推動：自助入駐、銷售和合作夥伴渠道；聚焦食飲垂直領域並加速其他垂直領域產品速度；推廣 Square AI 和 Manager Bot；規模化 “社區/街區”（CxB）產品，將商家獲取模式轉為自動註冊，並新增店內兑換功能。
其他業務-Proto
已開始出貨挖礦設備，第四季度毛利已實現規模化。
3. 財務指引
2026 年全年指引
毛利: 預計同比增長 18%，達到 122 億美元（較投資者日指引上調）。
調整後營業收入: 上調至 32 億美元，反映同比增長 54% 和 6 個百分點的利潤率擴張。
調整後稀釋每股收益: 上調至 3.66 美元，同比增長 54%。
指引説明：
新組織變動將在第二季度開始對調整後營業收入產生實質性影響，下半年盈利能力提升更顯著。預計下半年將實現全年調整後營業收入指引的略低於 60%。
預計調整後營業收入利潤率將從第一季度（21%）起逐季擴大，第三、四季度擴張速度快於第二季度。
由於 Borrow 上半年預計強勁增長，上半年信用損失費用會將更高。
預計全年淨利息費用約為 2 億美元（較此前預期略有上升）。
預計 2026 年非 GAAP 實際税率約為中 20% 區間。
2026 年第一季度指引
毛利: 預計同比增長 22%，達到 28 億美元。
調整後營業收入: 預計為 6 億美元，同比增長 29%。
調整後稀釋每股收益: 預計為 0.67 美元，同比增長 20%。
淨利息費用: 預計約為 6000 萬美元。
2.2Q&A 問答
Q: 為何現在進行裁員（距離投資者日僅三個月）？為何這是合適的規模？
A: 幾個因素累積：公司一直在努力實現職能化，整合內部兩個板塊，減少重複，這給了我們信心更快前進。此外，去年 12 月，AI 模型能力有了數量級提升，使我們能將 AI 應用於幾乎所有方面，目前應用差距只是執行問題。
我們有信心將 AI 工具應用於大部分組織，從而更快交付、更廣探索、更準實驗。工具已使每家公司都將以根本不同的方式運營和增長，我們想提前行動，領先於市場和客户期望。未來的期望不僅是向客户提供智能（如 ManagerBot、MoneyBot），更重要的是客户能在我們能力之上構建自己的功能和可視化。
Q: 在減員背景下，如何維持 Cash App 和 Square 兩個業務的可持續增長勢頭？如何實現指引中所示的持續增長？
A: 對維持這些持久增長率有很強信心。從組織結構來看，更小更靈活的團隊使我們行動更快、產品交付更快。今天的調整消除了部分組織債務，提升了整個組織（包括開發團隊）的人才密度，同時 AI 工具和基礎模型的改進也滲透到所有工作，尤其是軟件開發，這將幫助我們執行更快更精準。
從產品開發路線圖來看，對路線圖及由此帶來的毛利增長有很強信心，最明確的信號是今天上調的毛利指引。增長動力來自幾個方面：
首先是 Cash App 和 Square 的核心網絡增長，如活躍用户增長、每活躍用户流入增長、淨成交量留存和 GTV 增長；
其次是關鍵產品發佈，過去幾周和未來幾個月有大量產品推出，例如 Cash App Green 的改進、Cash App Card 功能擴展、Cash App Pay 增長、比特幣改進，Afterpay 在 Cash Card 的預購功能已向首批用户推出且早期數據非常鼓舞人心，Square 方面也推出了多項食飲垂直卓越功能，未來幾個月還有更多功能推出，定價和打包策略也在持續優化。
此外還有更大的押注，如 neighborhoods 及規模化、MoneyBot、ManagerBot、Cash App 信用分等項目，這些代表 Block 界面產品體驗的未來，應能推動今年及未來的毛利增長。總體而言，對維持健康增長率非常有信心。
Q: 今天的組織變革將如何影響今年及以後的財務展望？對 2026 年調整後營業收入的退出水平有何影響？在 2026 年及以後是否有需要留意的自由現金流影響？投資資金將從人力轉向哪些領域？
A: 已上調 2026 年毛利指引至 18% 增長（投資者日為 17%），並大幅上調調整後營業利潤指引。從毛利節奏看，第一季度預計增長 22%，全年保持強勁增長，年末在中等兩位數增長區間，與投資者日給出的長期指引一致。
從盈利角度看，第一季度調整後營業收入增長近 30%，利潤率從第一季度的 21% 起步並逐季擴張。
利潤率擴張的原因包括：業務單位經濟強勁帶來的增量利潤率槓桿；成本結構變化的時點影響（第一季度影響較小，第二季度繼續受境外員工通知期影響）；
銷售與市場支出的時點安排（第一季度到第二季度有顯著增加，基於強勁回報以推動長期盈利增長）；
信用減值損失上半年增長較高（得益於 Borrow 持續強勁增長）。全年 32 億美元調整後營業收入中，略低於 60% 預計在下半年實現，每股收益趨勢類似。
投資機會方面，除了正常業務中的產品創新和市場拓展，重點關注三個領域：投資人才，招聘更資深的 AI 工程人才以提升工程和產品能力；投資市場拓展，進一步擴大客户獲取規模；持續建設 AI 基礎設施，包括打造世界一流組織所需的工具和能力。
Q: 關於主銀行活躍用户（PBA），第四季度表現非常強勁，增加了 100 萬，增長加速至近 23%，這些客户單用户利潤是僅 P2P 用户的 10 倍以上。請問你們在這方面做了什麼？長期潛力有多大？
A: 對第四季度主銀行活躍用户的表現非常興奮。11 月在 Cash App Releases 上推出了 Cash App Green，核心理念是擴大客户享受銀行福利的准入範圍。以前這些福利僅面向直接存款活躍用户，現在如果客户每月在 Cash App Card 上消費超過 500 美元，就有資格獲得 Cash App Green 及所有相關福利。
Green 推出後的效果非常好，12 月主銀行活躍用户達到 930 萬，同比增長 22%，比 9 月增加約 100 萬。更重要的是參與度的提升，這些客户單用户毛利是僅 P2P 用户的近 10 倍。自 Green 推出以來，主銀行活躍用户的隊列留存率有所提高，並且在多個產品上看到增量參與，如 Borrow、Cash App Card 和 Instant Deposit 帶來增量毛利，因為 Green 項目激勵客户將更多金融生活帶到 Cash App。
一個很好的例子是個性化優惠：對於 Green 客户，我們在 Cash App Card 上提供個性化即時折扣，推出前優惠的綁定率約 2%，推出後達到約 14%，這是客户行為的巨大轉變。
這服務於圍繞現代賺薪者的更廣泛戰略，這是美國人口中很大且不斷增長的部分，通常被傳統金融系統服務不足，這些人靈活賺取收入，包括時薪、零工、自由職業、創業者，沒有完美的金融機構滿足他們的需求。
我們認為 Cash App 在這方面領先並將繼續領先。關鍵是這只是 Green 的首次推出，才剛剛開始，這是我們推動更多主銀行活躍用户的方法的開端，但這是一個良好的初步信號。
Q: 第一季度至今 GPV 重新加速至 12%，儘管有天氣因素，但存在低基數。全年指引為低至中等兩位數，可見性如何？各垂直領域趨勢如何？
A: 從產品和分銷渠道的更新來看，Square 的策略正在見效。第四季度較第三季度有所放緩，但年初至今已重新加速至超過 12%，美國地區加速至超過 7.5%。
關鍵垂直領域表現強勁，食品飲料 GPV 同比增長 16%，中端市場賣家在第四季度也表現持續強勁。現在有機會將過去 12 到 18 個月在食品飲料領域成功運用的策略推廣到 Square 生態內的其他垂直領域。
對 2026 年 GPV 相對於 2025 年進一步加速有信心，這得益於新增成交量的持續進展。隨着 NVA 持續增長並在 2025 年加速，將構建複合隊列曲線，並在 2026 年對 GPV 增長做出更有意義的貢獻。
第一季度有 15 名美國銷售代表，年底超過 140 名，並在澳大利亞和英國完成了首個外勤團隊交易。第四季度超過 50% 的外勤團隊入站線索來自合作伙伴渠道，與 Cisco 的戰略關係得到提升，推薦量環比增長 80%。
展望 2026 年，現有代表將隨着任職時間而持續擴大規模，獨立銷售組織合作伙伴已擴大到 100 多家，補充了直銷動作並在多個地區擴張。2025 年是 NVA 有史以來最強的一年，由轉型後的市場進入動作推動，預計這一勢頭將在 2026 年持續複合。
Q: 月活躍用户增長比市場預期更強，與投資者日提到的基本一致。能否再介紹一下 Cash App 在 MAU 方面的增長算法？
A: 對去年下半年尤其是第四季度 12 月的活躍用户增長非常滿意，12 月月活躍賬户達到 5900 萬，比 9 月的 5800 萬有所增加。這得益於幾個方面的努力：多人資金方面的關鍵發佈，包括在網頁端推出點對點支付，正在逐步推出新的核心支付流程，這一流程與 MoneyBot 相關，也設計為支持穩定幣；
推出支付鏈接，讓用户能更輕鬆地通過 Cash App 收款；
持續進行網絡增強方面的常青工作，減少摩擦，讓 Cash App 簡單易用；
持續投資青少年和家庭項目，目前正在為 6 至 12 歲兒童拓展 Cash App Card 和儲蓄賬户的准入，此前青少年項目面向 13 至 17 歲，效果良好，預計對更年幼羣體也會有同樣效果；市場營銷方面，始終關注全渠道全漏斗，包括激勵和獎勵的設計。
關鍵不僅是活躍用户數量，還有活躍用户的質量，新活躍用户的參與率和綁定率在提高，例如 12 月有 21% 的新活躍用户綁定了銀行產品，較去年同期有顯著提升。整體對增長算法感到滿意，有多項因素推動活躍用户增長，對給出的低個位數同比增長指引有信心，月度或季度可能會有波動，但總體感覺良好，並會盡一切努力超越預期。
Q: Cash App 信用分最近已作為服務向其他第三方貸款機構提供，他們將其納入自己的承保流程。能否談談收入機會和定價模式？
A: 在美國，許多消費者尤其是年輕人正從信用卡轉向其他支付形式，導致相當一部分人口對傳統信用機構而言是匿名的，但他們越來越多地為美國經濟做出貢獻，卻在一定程度上被排除在傳統信貸模式之外。
與此同時，第四季度向消費者貸出 185 億美元，同比增長近 70%，且實現了盈利，這主要得益於擁有的獨特客户數據，能夠為每個客户生成獨特的 Cash App 信用分。現在正思考如何利用這一信用分。
第一步是向客户展示 Cash App 信用分，這既能建立透明度與信任，也可能成為行為驅動因素，激勵客户更多使用 Cash App 以提升信用分。
第二步是打算與特定第三方合作，允許他們購買信用分數據。自投資者日以來，已經看到來自各方的強勁需求，進行了多次對話，需求非常旺盛。鑑於這一業務對未來至關重要，將非常審慎地設計項目、選擇變現方式和合作夥伴。
後續還可以想象，不僅是數據機制，還可以在 Cash App 界面內將客户與某些信貸產品連接，即使目前不提供這些產品，也能利用獨特數據增加准入、降低成本。一直清楚信用分極具價值，這正是能夠承保如此大規模貸款並實現盈利的原因。現在越來越清楚它對消費者和其他貸款機構的價值。
最關鍵的是，這進一步表明 Borrow 和貸款產品對整個 Cash App 生態系統的重要性。有機會在這裏構建一個高毛利的產品和高毛利的利潤流，但這之所以能存在，正是因為有了 Borrow、Cash App Afterpay 和其他貸款產品，這是 Cash App 生態系統的一部分，也是擴大准入的體現。
Q: BNPL 業務第四季度表現如何？2026 年核心 Afterpay、購後產品和一些新產品的增長展望是什麼？
A: 更多從 “商業聯盟” 的視角看待先買後付，這更能反映市場現狀，不僅包括 “付款”，還包括通過整合商户關係、Cash App Card 上的 Afterpay、按月付款等方式。過去一段時間專注於有紀律的盈利性增長，GPV 和商業成交量增長 17%，消費者貸款發放量同比增長 69%，同時關注風險損失並以正確方式擴張。
Afterpay 方面，新增了 Fanatics 和澳大利亞最大酒類零售商 Endeavour Group 等大型合作伙伴。購後先買後付持續獲得 traction，是增長最快的產品之一，主要帶來 Afterpay 的新客户。
2 月開始在 Cash App Card 上推出預購功能，為符合條件的活躍用户提供融資。Cash App Pay 繼續以顯著速度增長，同比增長 55%，第四季度活躍用户超過 800 萬。商户合作方面，與 Instacart 和 Target 等合作提供了新的分銷機會，為 Afterpay 未來增長提供了獨特且簡單的接入路徑。
展望 2026 年，TAM 仍然巨大且不斷增長，2026 年預計有 9000 萬美國人使用先買後付，到 2031 年成交量將翻倍。Cash App 擁有規模化的客户基礎，尤其是 Cash App Card 的規模，這是差異化的自有優勢，對繼續推向市場感到興奮。
Q: 能否談談 Cash App Borrow 在 2026 年的增長預期？另外，Borrow 和 BNPL 的損失率趨勢如何？
A: Borrow 第四季度表現驚人，對 2026 年的增長路徑感到興奮。預計上半年增長將比下半年更強勁。可變利潤率持續強勁，第四季度發放量同比增長 223%、環比增長 50%，但新老隊列的可變利潤率仍符合目標。
增長有兩大驅動因素：一是 Borrow 貸款發放已過渡到 Square Financial Services，SFS 現在完全承銷所有 Borrow 貸款，這改善了單位經濟，並可以擴展到新的州，擴張正在進行中，還有很大空間，這是第四季度及 2026 年增長的重要驅動因素；
二是 Borrow 與 Cash App 生態系統的深度整合，尤其是與 Cash App Green 項目的整合，第四季度加大了力度，客户對獲得首筆 Borrow 貸款或更高額度反響熱烈。
Borrow 對現代賺薪者來説是重要元素，幫助他們應對收入波動，客户尋求靈活性，Borrow 滿足了他們在工資週期之間的需求，這是產品市場契合度如此之高的主要原因。在快速擴張的同時，憑藉產品設計屬性、15 年積累的承保模型以及兩個業務貸款方面的強勁增長，始終負責任地擴張。
Q: AI 是否成為一個新的競爭向量，Block 是否有機會藉此超越競爭對手或重塑競爭格局？Block 在 AI 領域的競爭優勢是什麼？
A: 是的，AI 是新的競爭向量。這關係到公司聚焦構建的四件事。首先，多年積累的能力，包括網絡、點對點支付、髮卡、收單、向商家和個人放貸等，這些能力很難獲得和維護，正是客户來找我們的具體用例。
其次，擁有龐大的界面安裝基礎，Square 端有商户，Cash App 端有應用和網站，能夠將這些能力靈活組合，實時、個性化地交付給客户，讓客户感覺可以自己構建功能。
最大的優勢是對客户的理解，擁有買賣雙方的實時交易數據，並能將商家和消費者連接起來，可以利用這種理解更主動地服務客户，在合適時機提示客户，幫助他們保護業務和個人財務、實現目標。
最後，利用這種智能構建世界模型，更好地統籌公司運營，提高工作效率和交付速度。這四方面結合在一起使我們與眾不同，今天的調整正是為了讓我們能夠在這方面領先於客户期望和市場曲線。
Q: 2026 年指引高於投資者日設定的目標，這對 2028 年毛利 155 億美元、調整後每股收益 5.50 美元和自由現金流 40 億美元的目標意味着什麼？達到這些目標還需要什麼？
A: 今天傳達的是，相信有能力加速執行投資者日提出的戰略。大幅上調了 2026 年展望，不僅經營利潤提升，毛利也上調，顯示今年仍將保持中等兩位數增長區間。
這對進入 2027 年和 2028 年非常重要。憑藉強勁的單位經濟和增量盈利能力，將帶來盈利性以高於毛利的複利增長。雖然沒有更新 2027 年和 2028 年的投資者日目標，但已經展示出一條可信且盈利的路徑，能夠在 2027 年和 2028 年實現有意義的規模化複利盈利。
