$哔哩哔哩(BILI.US)first take：三季度靠着《三谋》爆量以及平台持续的商业化挖掘，B 站实现了 Non-GAAP（主要剔除了 SBC 影响）下的扭亏为盈。

但与市场预期相比，可能 inline 或者小幅低于预期。下图中的 BBG 一致预期相对滞后，近一个月头部机构的预期存在明显上调，尤其是体现在游戏收入上。因此与最新的预期相比，游戏收入并没有 beat（实际 18.2 亿 vs 预期 18.1~18.6 亿），进而导致收入、利润相关指标也都 inline 或者 miss。

用户指标上，月活增速继续放缓。从第三方平台的 APP 数据，小红书正在快速赶超。不过对于存量用户来说，对 B 站的使用粘性则继续提高。一方面 DAU/MAU 提高，另一方面日均时长、单用户月均交互量均进一步提升。从平均单用户的流量变现和维系成本来看，三季度从趋势上也变得更健康了一些。在平均维系成本环比下降的同时，变现价值则在提升。

对于下季度，海豚君认为，由于是双 11 旺季，广告有望延续高增长。因此游戏表现就成为了业绩能否继续向好的关键。从递延收入来看，三季度递延环比增长 10%，同比继续高增长，测算得当季流水在去年低基数下显著加速增长，隐含着 Q4 游戏亮眼表现有望持续。

总的来说，B 站业绩还可以，只是较高的市场预期需要做一下调整。短期因为《三谋》的持续性还可以继续展望一下高增长，但在中长期增长上还是存在一个问题需要解答——即当下游戏储备还不够丰富来支撑明年下半年之后的增长。$哔哩哔哩-W(09626.HK)