$快手-W(01024.HK) 4Q24 财报火线速读：Q4 业绩不算好，比较核心的广告、电商佣金收入均有小幅度的 miss。毛利率持平下，虽然费用继续控制，但核心主业经营利润仍然不及预期。

1、用户低速扩张，逐步见顶：四季度 MAU、DAU 都继续以低个位数增速扩张，日均时长持平。QM 数据来看，用户指标弱于抖音、视频号、小红书，竞争分流的影响还是不小的。

2、广告继续放缓：四季度广告增速 13%，环比上季度放缓速度过快，有大环境原因，但显然竞争也有很大影响。海豚君粗略拆分来看，电商广告跟随 GMV 的变化，增速相比 Q3 略微放缓至 14%，外循环广告也从近 25% 降至 15% 左右，主要是靠短剧、游戏等带动。

3、电商：四季度 GMV 同比增长 14%，环比 Q3 净增量比去年多了 100 亿，主要靠提高用户渗透，也就是更多的购物用户带来（月均购物用户 1.43 亿，渗透率提升至 19.5%，双 11 期间增加 700 万新购物用户），客单价应该还是持平。Q4 计算而来的平均佣金率为 1.06%，反而略低于去年水平，趋势与前三个季度有所不同，主要是在公司为争取更多的新商家合作，倾斜了较多的政策扶持（比如高点返佣等操作）。

4、直播回暖超预期：去年一整年直播都在主动调整中，四季度在继续增加游戏直播缓冲影响下，实际打赏收入的回暖节奏小超预期，预计今年可以回归低速的正增长来了。

5、费用稳定控制：四季度毛利率持平，费用相比市场预期略微控制了一点，整体利润率还是缓慢提升状态。最终经调净利润与预期持平，但其中有汇兑损益和理财的波动干扰，看实际核心主业的利润表现，其实仍然是有小幅 miss 的。

6、目前快手相比同行估值不高，因此电话会关注下管理层对今年业务展望如何，包括 AI 带来的一些业务变化（开源、节流），如果展望积极，那么不排除会暂时消除一些资金忧虑，在后续科技情绪转好时，短中期内继续对快手的相对低估值和 AI 属性保持兴趣。