Sea（纪要）：2026 年 Shopee 利润不增长？
以下是海豚君整理的关于$Sea(SE.US) FY25Q4 财报电话会纪要，财报解读请移步《SEA: 疯狂撒币求未来，东南亚 “小腾讯” 又进无底洞？》
一、财报核心数据回顾
二、财报电话会详细信息
2.1 高层陈述核心信息
1、整体战略与前景
2025 年的成功源于选择了正确策略并执行到位。2026 年将延续这一做法，策略保持一致，执行仍是关键，将加大对运营卓越性的投入，追求强劲增长和健康利润。
2、Shopee 业务进展与展望
2025 年回顾： 通过改善商品发现、扩大品类、拓宽物流，实现了强劲的 GMV 增长和利润改善。货币化能力增强，费率（take rate）同比提高超 80 个基点，广告收入同比增长超 20%。
2026 年目标与策略：GMV 同比增长约 25%，全年经调整 EBITDA 不低于 2025 年。此策略旨在优化长期盈利能力。投资领域： 持续投入物流、Shopee VIP 会员计划和内容生态系统，以服务更多用户并增强用户粘性。
关键差异化优势：
SPX Express 日均处理超 3000 万包裹。持续提升速度和成本效率，扩展即时/当日达（用户消费高出约 15%）及经济型运输。履约服务已在多市场推出，目标在 2026 年底将履约订单渗透率翻倍。
Shopee VIP 会员计划，已覆盖所有亚洲市场，年末订阅者超 700 万。会员加入后消费显著提升（约 30%-40%），部分市场 VIP 会员贡献超 15% GMV。计划未来几个月在巴西推出。
内容生态系统，加强与 YouTube（订单同比增长三倍）、Meta（超 300 万联盟者关联账户）的合作，使商品发现更具吸引力。
重点市场表现：
台湾地区：通过大规模的 Shopee 揽收点网络（超 2800 个）满足消费者便利需求，降低成本，强化市场领导地位。
巴西：2025 年增长最快的市场，实现强劲 GMV 增长和市场份额提升，同时保持盈利。得益于低成本结构和快速配送，吸引了新品牌（Shopee mall GMV 增长超一倍）。2026 年将加速推广履约能力，以服务更多高价值品类卖家，提升平均购物篮金额。
泰国： GMV 增长加速至两位数，已成为明确的电商领导者。
3、Monee 业务进展与展望
2025 年增长驱动力：
获取新用户： 转向更广泛的应用方法（包括先买后付和个人现金流产品），新增用户群规模良好且具正面经济性。
加深用户参与： 为优质用户提供更高额度、更长期限和差异化定价，用户平均未偿贷款余额同比增长 27% 至约 240 美元。
拓展使用场景： 将信贷使用从 Shopee 拓展至线下消费（如与国家二维码支付系统整合、拓展至电子产品和两轮车）。线下 SPayLater 贷款同比增长超 300%，占先买后付贷款超 15%（马来西亚近 30% 使用在购物以外）。
风控能力： 90 天逾期不良贷款率维持在 1.1%。
展望： 许多举措仍处早期阶段，增长潜力巨大。在数字银行、保险等信贷以外的产品服务上也取得进展，相信 SeaMoney 将成为长期重要的利润贡献者。
4、Garena 业务进展与展望
2025 年回顾： 预定收入同比增长 37%，主要由 Free Fire 驱动。Free Fire 连续两年实现超 30% 预定收入增长，日均活跃用户数在巨大规模下仍实现同比增长。
Free Fire 成功原因： 持续提供高影响力体验（如与《火影忍者 疾风传》合作），将社区聚集在一起。电竞体系也取得成功，全球总决赛参与人数众多。这些成就源于两年多前的长期规划和坚定执行。
产品组合进展：
EA Sports FC mobile： 自十月推出以来表现强劲，成为下载量最高的移动游戏之一。通过举办本地化粉丝活动，展示了将全球品牌本地化的能力。
Delta Force： 新作展现出稳健势头。
展望： 已为 Free Fire 下一阶段（包括 2027 年的增长）奠定基础。Garena 带着强劲动力进入 2026 年，将继续为全球玩家社区提供高质量内容和体验。
2.2Q&A 问答
Q：关于 Shopee 如何在 2026 年实现约 25% 的 GMV 增长目标，同时保持 EBITDA 绝对值不低于 2025 年？对竞争格局有何假设？主要的投资领域有哪些，投资周期多长？
A：2026 年的增长策略主要围绕提升核心用户的钱包份额和扩大买家基础这两大主题。为此，我们将投资于多个领域以推动增长。首先是持续升级物流体验，通过提升整体配送速度与可靠性，扩展即时达/当日达服务，并建设更大规模的履约中心网络，以实现提前备货，从而缩短配送时间并提升服务可靠性。
其次是深化 VIP 会员计划，不仅通过平台自身提供更好服务，还与 OpenAI、ChatGPT 等外部伙伴合作，为 VIP 用户提供更多专属福利，以提升钱包份额。同时，我们将持续推出价格举措，确保平台的价格竞争力。
此外，内容生态也是重点投资方向，目前内容业务占比已超 20%，这一趋势仍将持续，我们将深化与 YouTube、Facebook 等外部伙伴的协作，并探讨更多外部内容提供商的合作。
这些投资具有周期性，例如建设履约网络、扩展即时达配送车队、推广 VIP 会员计划等，在初期投入后，成本结构将得到优化。
关于盈利能力，2025 年第四季度的 EBITDA 利润率同比已有改善，相信到 2026 年底能够实现利润率扩张，并长期维持向 2% 至 3% 利润率目标迈进的趋势。关于竞争格局，我们观察到大多数市场的竞争环境相对稳定，与上一季度相比没有显著变化。
Q：关于 SeaMoney 贷款组合在年底实现超过 80% 的强劲同比增长，主要驱动因素是什么？如何看待 2026 年的增长以及 EBITDA 利润率趋势？
A：这种增长由多重因素共同驱动。首先是不同市场处于不同的发展阶段，较早期的市场如印尼率先高速增长，随后台湾、马来西亚等市场正经历高速追赶期，而最新市场如巴西也处于高速增长阶段。
其次是产品线的持续扩展，多数市场从先买后付起步，随后推出个人现金贷，即使在先买后付产品内部，也为更高收入群体提供了期限更长、利率略低的差异化产品，仍有增长空间。
此外，无论是在 Shopee 平台内还是平台外，渗透率都在持续提升，例如在马来西亚，线下先买后付已占其总额的 30%。
关于利润率，它会受到季度间市场组合、产品组合以及获客节奏的影响而有所波动，但其基础是稳定的风险管理能力，这一点可以从稳定的不良贷款率中得到印证。我们持续升级风控模型，利用 AI 新技术处理长序列数据，更好地利用电商数据，从而能够触达之前无法服务的用户群，实现审慎的贷款组合增长。
Q：关于 Shopee，你已阐述了多个投资领域。这些投资周期大概多长，应如何看待 2027 年的利润率？与 Google 深化 AI 合作的成果预计何时能落地？
A：关于投资周期，不同项目和不同市场的投资周期各不相同，很难一概而论。但公司已明确，首先要确保 2026 年的 EBITDA 绝对值高于 2025 年。从利润率水平看，相信到年底或未来几年，不会比 2025 年第四季度差，且应能逐年增长。
虽然尚未提供 2027 年全年的指引，但从长期趋势看，2% 至 3% 的 EBITDA 利润率目标是可以实现的，这取决于我们在利润与增长杠杆之间的选择。
与 Google 的合作仍在产品开发过程中，相信不会耗时太久，产品就绪后会与大家分享。这是我们与 Google 在 Google Shopping、Google Ads 及 YouTube 等方面多年合作的延伸。
Q: 关于 Garena，能否谈谈 2026 年的预定收入增长展望，以及是否有新的 IP 合作计划可以分享？
关于 Garena 的展望，目前预计 2026 年仍能实现双位数增长。IP 合作方面，受《火影忍者》成功合作的鼓舞，今年将延续这一 IP 合作，根据目前时间表，预计在第三季度推出。同时，也在积极洽谈其他潜在 IP 合作。此外，今年是世界杯年，全球足球社区与游戏玩家社区高度重叠，因此在世界杯期间将推出大量足球相关的推广活动。
Q：关于 Shopee VIP 会员计划，能否介绍其留存率和续订率情况？VIP 会员如何影响购买频率和品类偏好？不同国家的用户行为是否存在差异，这对策略有何影响？
A：关于 Shopee VIP 会员计划，过去几个月增长显著，部分市场的 VIP 会员已贡献超过 15% 的 GMV，相信这一比例未来还能翻倍或增至三倍。会员留存表现良好。历史上，该地区类似计划的核心挑战之一是续订时的支付成功率，许多用户因没有信用卡而流失。我们通过 Shopee 与 SeaMoney 的紧密合作，实现了顺畅的支付流程，解决了这一问题。
以印尼为例，过去几个季度订阅续订率已从 40% 提高到 70%，这是我们在持续留住 VIP 会员方面取得的重要成果。从消费行为看，VIP 会员的平均购买频率更高，有时客单价也更高，总体而言，其支出比普通用户高出 30% 至 40%。在不同市场，用户行为表现颇为相似，主要差异在于市场偏好的不同，因此我们会针对每个本地市场高度定制化 VIP 会员的权益内容。
Q: 关于 AI，管理层如何在与电商和 AI 相关的投资之间分配优先级，以及如何利用三大业务之间的协同效应来增强竞争优势和生态系统价值？
A: 关于投资优先级，各业务线的情况是：SeaMoney 业务已非常盈利，且大多数新用户增长举措的生命周期价值都相当积极，每项投入都有正向的投资回报率。
在电商领域，我们在 AI 方面投入了大量精力，同样关注每项举措的正向投资回报。例如，在搜索推荐和广告系统上的 AI 投入，直接推动了广告费率提升。这包括利用 AI 扩展产品描述以更好地理解商品，扩展用户查询以更好地理解意图。最近还上线了多模态搜索，用户可以通过图片加长文本描述进行搜索。这些 AI 投资都有明确的价值。
此外，我们也投入大量 AI 工具帮助卖家，例如在多个市场推出可定制的 AI 聊天机器人，帮助卖家降低人力成本并实现更好的销售转化，还提供工具帮助卖家创建产品视频和文案描述，这些对生态系统都有相当正向的投资回报。
关于业务协同，电商与金融服务之间存在大量协同。金融服务大量利用 Shopee 的用户行为数据进行风险评估，SeaMoney 在渗透 Shopee 用户基础方面仍有巨大空间，不仅限于信贷，还包括银行、保险、支付等业务。同时，SeaMoney 的支付业务也与 Garena 协同，助力游戏支付，Shopee 在商品销售和用户获取方面也与游戏业务有合作。各业务之间存在多种不同类型的协作。
Q：关于巴西市场，考虑到我们在履约能力上的投入，今年 GMV 增长是否会加速？这对客单价有何影响？目前的客单价是否仍显著低于市场领导者（约为其三分之一）？通过履约能力提升，预计能缩小多少差距？
A：关于巴西市场，我们在 2025 年实现了相当高的增长率，相信 2026 年这一增长将持续。虽然没有给出具体国家的增长率指引，但总体来看，市场增长将相当不错，我们也相信在巴西的增长将继续快于整体市场。关于客单价，相信会随着时间推移逐步提升，与竞争对手的差距虽然仍会存在，但会逐渐缩小。
Q: Shopee PayLater 在巴西的渗透率目前处于什么水平，今年是否会显著提升？
关于先买后付的渗透率，坦率说在巴西仍处于非常早期的阶段，尽管增长显著，但渗透水平与其他市场早期阶段相似。因此相信 2026 年先买后付在巴西的渗透趋势将与其他亚洲市场类似，会持续增长。
Q: 关于内容生态系统，在东盟地区你认为电商内容生态何时会达到平台期？目前我们的单位经济效益与货架电商相比如何？我们的市场份额趋势如何？
关于内容生态系统，我们认为在平台上尚未达到平台期，未来几个季度仍有进一步增长的空间。单位经济效益多年来持续改善，虽然季度间可能有轻微波动，但总体趋势仍在提升。内容生态与货架电商之间的单位经济效益差距会随时间推移而收窄，未来不会有太大差异。
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