AAOI 两倍做多 ETF

$应用光电公司(AAOI.US) | Rosenblatt 重申买入 Applied Optoelectronics，目标价 $220，‘首选股’

尽管存在产能限制和组件 timing 问题，分析师对 2Q26 的报告持非常积极的态度。

$应用光电公司(AAOI.US) | Needham 维持对 Applied Optoelectronics 的买入评级，将目标价从 $220 下调至 $190

分析师认为，尽管利润率时间表推迟，但需求激增和供应商份额转移仍推动了数十亿美元的增长。

我通常喜欢调侃卖方，但 Rosenblatt 在光学板块的渠道调研非常精准，他们的报告是我少数愿意讨论的内容之一。

$应用光电公司(AAOI.US), $Lumentum控股(LITE.US), $SIVE，以及激光板块已经开始在预计的时间窗口内复苏。

例如：上个月：“多位空头告诉他们，他们可能会在 7 月下旬和 8 月初平仓……”

他们可能漏掉了，他们认为 $AMD(AMD.US) 将成为 AAOI 的首个 CPO 客户……因为 AAOI 表示他们将缺席第一代 CPO（也许是未来世代？）

但他们关于中国 CPO 激光定位的许多观点（例如落后 2-3 年）在今天 AAOI 的财报中得到了逐字证实。

今天股市发生了很多事情。

以下是完整回顾：

1. 据知情人士透露，美联储理事凯文·沃什（Kevin Warsh）表示，如果即将到来的通胀数据表现强劲且市场开始定价更高的借贷成本，他将开放在 9 月加息。该报道加剧了人们对通胀压力重新加速时美联储是否可能转向更鹰派立场的关注。

2. 据报道，迈克尔·伯里（Michael Burry）在 Nebius $Nebius(NBIS.US) 以每股 211.77 美元和 Oracle $甲骨文(ORCL.US) 以每股 144.63 美元建立了大规模空头头寸，这是他首次建立 $Nebius(NBIS.US) 的头寸。伯里将这笔交易围绕 AI 基础设施杠杆和表外义务进行解释，并表示：“鱼儿们已经饱食了表外负债、后盾、未开始的租赁、购买承诺。鱼儿变得非常肥美，非常大，容易射击。而且，它们如此庞大，以至于不久之后每一只都会因缺氧而翻肚。”

3. 应用光学（Applied Optoelectronics）$应用光电公司(AAOI.US) 报告第二季度 2026 年营收为 1.919 亿美元，略高于预期的 1.90 亿美元，同比增长 86%。调整后每股收益为 0.06 美元，高于预期的 0.01 美元，而非 GAAP 净利润为 550 万美元，高于预期的 170 万美元。对于第三季度，公司指引营收为 2.55 亿至 2.90 亿美元，高于预期的 2.78 亿美元，每股收益为 0.11-0.26 美元，非 GAAP 毛利率为 29%-30.5%。管理层表示，AAOI 连续第五个季度实现创纪录营收并恢复非 GAAP 盈利，同时指出需求预计将在 2027 年年中之前超过生产能力。

4. 6 月 JOLTS 报告显示，职位空缺减少了 17.8 万个至 735.9 万个，低于预期的 745.4 万个，尽管空缺数仍高于 2020 年 1 月的 712.4 万个水平。空缺与失业人数之比微升至 1.04，为 2025 年 1 月以来的最高水平。招聘有所改善，招聘人数增加 9.6 万至 534.8 万，招聘率上升至 3.4%，主要由医疗保健和建筑业引领。辞职作为劳动力市场信心的关键指标，增加了 7.9 万至 323.2 万，为近一年来的最高水平，而裁员基本持平，为 176.6 万，裁员率保持在 1.1% 不变。

5. 今日按合约交易量排名的前 10 大最活跃期权分别是：$英伟达(NVDA.US) 290 万份合约，$SpaceX(SPCX.US) 170 万份合约，$苹果(AAPL.US) 130 万份合约，$特斯拉(TSLA.US) 120 万份合约，$美光科技(MU.US) 82 万份合约，$微软(MSFT.US) 69 万份合约，$英特尔(INTC.US) 58.6 万份合约，$Hertz Global(HTZ.US) 58.4 万份合约，$Palantir Tech(PLTR.US) 47.7 万份合约，以及 $Energy Transfer LP(ET.US) 47.3 万份合约。

6. 2026 年第二季度，私营企业在 AI 相关类别的投资同比激增 3000 亿美元，增长 25% 至年化创纪录的 1.5 万亿美元。这一增长由计算机及外围设备支出主导，其次是通信设备、软件和数据中心。在过去两年中，AI 相关商业投资激增 5000 亿美元，增幅达 50%，其中计算机及外围设备的投资翻倍以上。目前估计直接 AI 投资占美国近期 GDP 增长的 25%-33%。

7. 据报道，谷歌（Google）$谷歌-A(GOOGL.US) 计划通过美国投资级债券发行筹集资金。据彭博社报道，该公司已开始营销多达 10 个部分的票据，到期日从 2 年到 40 年不等。最长档期的初步价格讨论是在国债收益率基础上高出约 1.55 个百分点。

8. Tether 在 2026 年第二季度购买了 14 吨黄金，使总持仓量达到创纪录的 146 吨，现值约为 188 亿美元。该公司此前在 2025 年第三季度至 2026 年第一季度期间购买了 53 吨黄金，自 2025 年第一季度以来其黄金持仓量已翻倍以上，价值在同一时期内几乎翻了三倍。Tether 现在是中央银行和政府之外最大的已知私人黄金持有者。在 2026 年上半年，只有 4 家中央银行购买的黄金比 Tether 多：波兰、乌兹别克斯坦、中国和哈萨克斯坦。

9. 亚马逊（Amazon）$亚马逊(AMZN.US) 创始人杰夫·贝佐斯（Jeff Bezos）提交了出售 1,209,649 股亚马逊股份的申请，每股价格为 286.41 美元。该交易在纳税前带来了约 3.465 亿美元的收入。

10. 6 月，美国数据中心建设支出同比激增 46% 至创纪录的年化 680 亿美元，这是 12 个月来最大的年度增幅。自 2024 年 1 月以来，支出激增 158%，目前是 2022 年水平的 3 倍以上。与此同时，办公楼建设支出自 2022 年以来下降了超过 250 亿美元，降至约 430 亿美元，为 2016 年以来的最低水平。数据中心建设现在超过办公楼建设 250 亿美元，创下最大差距，这与 2022 年形成了巨大的逆转，当时办公楼建设比数据中心高出 570 亿美元。

11. 内存 ETF $DRAM 的交易活动已飙升至极端水平，日成交量高达约 80 亿美元，超过了 ARKK 在 2020-2021 年狂热期间的 50 亿美元峰值。尽管 DRAM 仅在 2026 年 4 月推出，但其累计流入量已攀升至约 270 亿美元，已超过 ARKK 约 180 亿美元的峰值。这种比较并不完美，因为 DRAM 追踪的是盈利的存储芯片公司，而不是主导 ARKK 的大多数亏损成长型股票，而且当前的利率环境与 2020 年截然不同。尽管如此，ARKK 的资金流最终达到峰值并反转多年，而 $DRAM 已从 6 月高点下跌近 40%。

12. 据路透社报道，阿里巴巴（Alibaba）$阿里巴巴(BABA.US) 计划为其开源 Qwen AI 模型的下一个版本寻求收入分成，而 Moonshot 正在向其合作伙伴询问对其 Kimi K3 模型高达 30% 的收入分成。此举表明，中国领先的 AI 实验室开始随着开源模型采用的规模化而加大货币化力度。

华尔街是地球上最伟大的表演。

来源：amit

关于 $应用光电公司(AAOI.US) 财报的一些 TLDR 笔记：

- 预计其超大规模客户将在未来几周内完成对 1.6T 产品的全部资格认证

（有助于收入增长的 #2，时间线）

- 继续相信 AOI 将拥有美国最大的 AI 数据中心光模块生产能力

（在竞争对手可能面临禁令的时候重申其雄心）

- 预计面向 InP 产能的设施将于 2027 年初投产

（关于进一步增长的时间线供参考）

- 总产能正接近每月 200,000/u，年底达到每月 650,000/u 的 800g/1.6t。到 2027 年底为 930,000/u

（这是我想要看到的增长）

- “增加我们外部光源或 ELSFP 的制造能力。这是用于共封装光学或 CPO。” 我们预计今年晚些时候开始增产并持续到 2027 年，最终在 2028 年达到每月约 400,000 件

（需要一些时间来将其建模到收入中）

- “正如我们之前提到的，多年来我们一直在内部制造激光器。这使我们避免了行业中其他人所经历的一些短缺问题”

（垂直整合的看涨逻辑，尤其是在 CW/EML 激光器短缺期间）

- 我们相信未来 CPO 将继续推动对高功率激光器的需求增加

（CPO 板块论点的验证）

- “回到我们的长期目标，即非 GAAP 毛利率恢复到 40% 左右”

- “我们在第二季度结束时拥有 5.088 亿美元的现金及现金等价物”

我需要再次确认 ATM 是否已完成

- “我们交付收入的能力，特别是当涉及到 800G 产品时，目前受限于我们的生产能力” “如果我们能生产更多，我们现在就能发货更多”

需求 > 供应的验证。

- “大部分新增产能将在美国。即便如此，让我说，就像我一直强调的那样，这对客户需求来说还不够好。客户需求高出 20%-40%。”

整个板块的光子学需求验证令人惊叹，$Lumentum控股(LITE.US)、$SIVE / $捷普(JBL.US) 等都有溢出效应。

- “在未来两三年内不会如此，尤其是需求如此之大。好吗？即使加上 AI，$Lumentum控股(LITE.US)、$Coherent Corp.(COHR.US)、$博通(AVGO.US) 加在一起，在未来几年内满足客户需求仍然非常困难”

更多光学板块需求验证。

- CPO 时间线：“如果你说的是真正的大批量制造商 [针对 CPO 市场]，我说是明年第三季度末左右” 以及 “我们至少与五家客户紧密合作”

如果你关心当前的财报（虽然我并没有仔细查看）

收入：1.91 亿美元 vs. 1.90 亿美元

EPS：0.06 美元 vs. 0.02 美元

TLDR：激光 + 光学板块的需求溢出效应非凡。某种程度上支持 Lumentum CEO 的说法，即激光器短缺比内存短缺更严重。

2027 年的产能增长按计划进行。要将拐点与时间线对应起来，根据他们之前的财报电话会议所述，大约是在明年年初。

AAOI 现在有了客户。限制在于制造足够的激光器和光模块。

以下是今天 $应用光电公司(AAOI.US) 财报电话会议的一些要点。

TLDR: Q4 非常重要，因为管理层非正式地指引了约 3.3 亿美元的 800G/1.6T 收入。

1. 需求比 $应用光电公司(AAOI.US) 能供应的量高出 20-40%。客户不断施压要求加速交付。

- 就像我之前说的，$应用光电公司(AAOI.US) 现在是一个制造故事，而不是需求故事。

- 也就是说，他们能否生产足够的产品来满足需求？

2. Q3 指引为 2.55-2.9 亿美元，中值同比增长 130%，环比增长 42%。

- 管理层表示仅 Q4 就有约 3.3 亿美元的 800G 和 1.6T 总收入。

- 这意味着 Q4 收入将达到约 4.8-5 亿美元，环比可能翻倍。

- 我不记得有任何西方光模块公司曾以这种速度报告增长。这使得 Q4 成为最重要的季度，高于 Q2 和 Q3。

- $应用光电公司(AAOI.US) 坚持其上一季度提到的 2027 年每月 4.71 亿美元的光模块收入预估。

我原本预期环比收入增长 60-80%，但 $应用光电公司(AAOI.US) 受到 100G 收入下降 2000-2500 万美元的影响，因为一名客户因内存短缺无法采购到足够的 100G 交换机。如果加上这部分 “损失” 的收入，增长率则更为合理，约为 50-55%。

3. 800G 收入

- Q2 为 1280 万美元，自 Q1 以来增长超过 2 倍。

- 指引 Q3 增长约 5 倍至 6200-6500 万美元。

- 我之前提到过 “800G 是一个前瞻性事件，必须从 Q2 开始显现，真正体现在 Q3”——很高兴看到它按计划发生。

4. 1.6T 收入

- $应用光电公司(AAOI.US) 将成为某主要超大规模客户的第四家合格供应商。

- 预计将在几周内完成全部资格认证，首批发货在 Q3 末。

- 手头已有超过 2 亿美元的订单，大部分将在 Q4 交付。

- 2027 年 Q1 的 1.6T 收入将是 Q4 的两倍。

- 客户需求指标显示每月 >50 万个单位 = 到 2027 年底每月 3-3.5 亿美元。

5. 800G 和 1.6T 的产能

- Q1 末 = 10 万台

- 当前 = 20 万台

- 2026 年末 = 65 万台

- 2027 年末 = 93 万台

因此，正如 Q1 所承诺的那样，从 Q1 到 Q2 将实现爬坡。

新的德克萨斯州工厂将于 Q3 末启动 800G/1.6T 生产，这将释放他们的总部大楼用于 InP 晶圆产能扩张。这表明模块和激光器正在清晰/有目的地扩展。

6. 资本支出

- Q2 资本支出为 5.655 亿美元，其中包括 2.8 亿美元的设备预付款。

- H2 资本支出强度指引更高。

- 在需求信号微弱的情况下，C Suite / 董事会不会预付如此多的设备款项。

7. CPO / ELSFP

- 外部激光源模块将在 2026 年末至 2027 年爬坡，目标到 2028 年达到每月约 40 万件。

- 总激光工厂产能到 2027 年 Q3 增加约 300%，并计划在休斯顿建设第二座工厂，规模约为当前设施的 4 倍。

- “几家主要的 CPO 客户喜欢我们的激光器，只是我们造不出来那么多”

当然，2028 年的每月 40 万件还有两座工厂和两年的时间。但随着 2027-28 年商用 EML 稀缺性缓解，这实质性地延长了 $应用光电公司(AAOI.US) 的护城河持续时间，并削弱了原有的专有激光器优势。

8. 中国光模块禁令报道

- 美国制造是 “我们吸引力的最重要元素”

- 早期客户反馈称，他们将 “给我们更多的份额” 用于美国制造的供应。

- $应用光电公司(AAOI.US) 预计将继续保持最大的美国 AI 光模块制造商地位。

- 随着产能预订持续到 2027 年 Q2，回应显然是从大约 2027 年 Q3 开始更积极地增加产能。

9. InP 衬底

- 供应已确保到 2027 年底，涉及约 5 家合格供应商（欧洲、日本、中国）。

- 与衬底供应商就 2028-29 年产量进行合资/合作讨论。

- 表明随着激光器数量因 CPO 而增加 10 倍，有意进一步向下整合。

这只是我对财报电话会议中最突出的事情的一些初步想法。我相信我现在还漏掉了一些东西。

但我相信，现在整个故事都压缩到了 Q4 的约 3.3 亿美元的 800G/1.6T 交付中。

$应用光电公司(AAOI.US) 对中国光模块禁令潜在影响：

“我们相信，我们是国内最大的 AI 光模块制造商，并预计将继续保持这一地位。因此，当然，任何能引起市场关注的事情对我们来说都是利好。”

$应用光电公司(AAOI.US):

“第二季度对 AOI 来说是至关重要的一季。我们实现了连续第五个季度的营收新高，并取得了重要里程碑，本季度恢复了非公认会计准则（GAAP）盈利。此外，我们看到 800G 产品出货量强劲增长，环比翻倍以上，” AOI 创始人、总裁兼首席执行官林德博士表示。“高速光模块的强劲需求以及我们 1.8 GHz CATV 产品的大规模采用，在本季度产生了强劲的成果。我们持续看到客户对我们 800G 收发器和 1.6 Tb 产品的积极参与，并预计需求将持续超过我们的生产能力直至 2027 年中。我们继续相信，推动我们业务长期需求的基本因素依然强劲，作为 AI、云基础设施和 CATV 市场的关键供应商，我们处于独特的优势地位。”

“我们很高兴交付了符合或优于预期的第二季度业绩，” AOI 首席财务官兼首席战略官 Stefan Murry 博士表示。“在第二季度，我们在扩大生产能力方面继续取得扎实进展，特别是针对我们的 800G 和 1.6Tb 产品。我们目前的总制造产能接近每月 20 万件，并预计在今年年底前，我们将能够每月生产约 65 万件 800G 和 1.6 Tb 产品。我们正在努力扩大产能，并预计今年收入将继续稳步环比增长。”

$应用光电公司(AAOI.US) 的财报应该非常有趣……我会为大家进行解读。我认为需要关注的三个主要方面：

1. 产能爬坡

2. 供需动态

3. 中国光模块禁令

在电话会议中能看清这三点的情况会很不错 👍

花旗：光通信

核心市场增长

> 市场机遇：全球光互连市场预计到 2028 年将达到 920 亿美元（3 年复合年增长率 65%），平均售价（ASP）的复合年增长率为 18%。

光芯片

> 光芯片需求：到 2028 年总需求量估计为 17.14 亿片（从 2025 年起复合年增长率约为 62%-63%）。

> 连续波激光器芯片：预计到 2028 年将爆发式增长至 9.87 亿片（复合年增长率约 114%）。

> EML 芯片：预计到 2028 年将达到 7.18 亿片（复合年增长率约 34%）。

$应用光电公司(AAOI.US) $MACOM科技解决方案控股(MTSI.US) $Coherent Corp.(COHR.US) $Lumentum控股(LITE.US) $迈威尔科技(MRVL.US) $博通(AVGO.US)

美国禁止进口新的中国光模块，损害了超大规模云厂商的利益，因为 LITE、COHR 和 AAOI 等西方供应商无法足够快地扩大规模。

事实上，我看不到这项禁令如何真正落地，但这无论如何都是一个有趣的思维实验。

目前，中国是光模块供应的主导力量。根据 Counterpoint Research 的估计，中际旭创（Innolight）和新易盛（Eoptolink）等中国制造商占据了 “全球近三分之二的单元供应量和约 60% 的全球光数据通信模块收入”。

作为背景参考，中际旭创是全球最大的现有巨头，其光模块收入占比约 98%，其中美国占 2026 年收入的 62%。此外，据行业估算，中际旭创持有英伟达高速模块订单的一半以上，以及谷歌今年超过 800G 需求的大部分份额。它们对美国来说非常重要。

关于拟议禁令的更多背景，据路透社报道：“美国正在制定措施以禁止进口新的中国光模块”。“新的” 是关键，意味着所有已认证的产品（即整个 800G 基础发货量）将继续流通。随后被封锁的是新的授权。在实践中，这意味着 1.6T 的资格认证，目前正在为 2027 年的集群运行。

所以问题是，如果中国被禁止向美国出口光模块，像 Lumentum、Coherent 和 Applied Optoelectronics 这样的美国公司能否满足美国 1.6T 的扩产需求？

我认为答案是否定的，这反过来会对超大规模云厂商正在进行的数据中心建设产生实质性影响。

1. $应用光电公司(AAOI.US) 正从第一季度每月约 10 万个模块的规模，向 2026 年底目标 65 万 +、2027 年底～93 万的规模扩张——这是一个有产能爬坡延期记录的公司。

2. $Coherent Corp.(COHR.US) 仅在六月为其 Sherman 工厂的扩建破土动工。因此，这需要大约 18 个月的建设和认证时间。管理层自己的表述是内部 InP 产量在 2026 年底翻倍，而不是模块产量现在发生阶梯式变化。

3. $Fabrinet(FN.US) 实际上是$英伟达(NVDA.US) 1.6T 的生产线，他们将在年底前上线一座位于春武里（Chonburi）的新建筑，价值约 30 亿美元的收入产能。但$Fabrinet(FN.US) 自身的数通业务数字上季度因激光器和组件短缺而受阻。

自 1.6T 从 2025 年不足 100 万单位增长到 2026 年的数百万单位，且 2027 年出现更陡峭的增长拐点以来，美国对超过 800G 的需求本身也在剧烈增长。在一个增长的市场中取代超过 60% 的中国份额，意味着非中国产量必须在几年内大致翻三倍。即使考虑到$应用光电公司(AAOI.US) 和$Coherent Corp.(COHR.US) 正在进行的产能扩张，我也看不到这如何实现。

最终，瓶颈在于激光器。EML 和 CW 光源来自$Lumentum控股(LITE.US)、$Coherent Corp.(COHR.US)、三菱、住友和$博通(AVGO.US)——这一层已经是非中国的。而且英伟达在三月锁定了 Lumentum 和 Coherent 的 40 亿美元产能，导致其他所有人的 EML 交货期都推迟到了 2027 年之后。禁止中国模块从生态系统中移除了约零个激光器。中际旭创真正的护城河是在 1.6T SiPh 上的规模化量产良率超过 90%，因此一条始于 70% 良率的西方新生产线，将相同的 EML 供应转化为少约 25% 的 “良品” 模块。

然后，当你加上 1.6T 测试设备的交货期、对准自动化人才，以及每个超大规模云平台 6-12 个月的认证周期时，美国 “替代” 中国的短期窗口迅速关闭。

此外，由于 CPO（共封装光学）潜力在一两代产品内可能移除可插拔模块，西方供应商目前根本不会过度建设。理性的策略将是收割定价权，并让超大规模云厂商的预付款资助资本支出——$应用光电公司(AAOI.US) 的预付费超大规模云厂商订单结构正是如此，我预计随着每家超大规模云厂商竞相锁定稀缺的非中国 1.6T 分配，会有更多 “保修和能力” 交易。

现有的认证 800G 将继续流通，因为 FCC 知道非中国公司目前无法填补这一空白。这意味着中国制造的 800G 将贯穿 2027 年全年，而$应用光电公司(AAOI.US)、$Lumentum控股(LITE.US) 等则用于 1.6T 的美国设计导入。

对于中国，我不认为他们现在有大理由进一步升级局势或抢先实施出口禁令，因为中际旭创仍会自由地向字节跳动、阿里巴巴和腾讯出售……中国关心中国，美国关心美国。

* 如果 * 这项中国出口禁令通过，真正的斗争将会变得私下化：超大规模云厂商游说数据中心建设停滞，以及中国供应商重组以最大化利润。这将把光模块供应链分裂为高端美国价格曲线和折扣的 “其他地方” 曲线。

广发证券：光通信

> 强劲需求预测：预计 2027 年 800G/1.6T 总需求量各达 8000 万片，由 Nvidia、Google、AWS 及其他 ASIC 加速器的需求增长推动，以及 GPU/ASIC 扩展带宽和光模块比例的上升。

> CPO/NPO 采用时间表：CPO 和 NPO 正在下一代基础设施中并行开发，CPO 作为降低功耗和延迟的长期设计，而 NPO 在 2027 年下半年左右提供更好的短期可制造性和部署灵活性。

> Nvidia 架构转变：每颗 Rubin GPU 配备两颗 CX9 NIC 芯片（扩展带宽较 Blackwell 翻倍），Rubin Ultra 估计每颗 GPU 将采用四颗 CX9 芯片，将 1.6T 光模块比例从 1:2.5 提升至 1:5。

> Google 的 Scale-Up 和 Scale-Out 过渡：预计 Google 将在 2026 年全面转向大规模集群，其中 Scale-Up 层采用光互连，导致 TPU 与光器件的整体比例约为 1:4（相当于 1.6T）。

> 供应链及组件价值影响：NPO 将信号调理转移到系统设计中，提升了 TIAs 和激光驱动器在 3.2T 光引擎中的价值至数十美元，使 Marvell 和 SMTC 等供应链企业受益。

$应用光电公司(AAOI.US) $迈威尔科技(MRVL.US) $Coherent Corp.(COHR.US) $Lumentum控股(LITE.US) $谷歌-A(GOOGL.US) $英伟达(NVDA.US)

摩根士丹利：潜在中国禁令报告的影响

> 新闻概述：路透社报道，特朗普政府和联邦通信委员会（FCC）正准备限制新的中国数据中心组件，光模块是重点目标，潜在规则可能在今年生效。

> 对非中国供应商有利：潜在的禁令被视为对中国以外光组件供应链的利好，缓解了关于利润率天花板的短期担忧。

> 主要受益者：

Coherent Corp (COHR) 因其垂直整合能力而成为最清晰的规模化受益者，鉴于中际旭创（Innolight）和易飞扬（Eoptolink）等中国供应商占据了约 50% 的光模块市场。

Lumentum Holdings (LITE) 将从更持久的 EML（电吸收调制激光器）供应紧张中受益，尽管这在一定程度上被中国对磷化铟（InP）衬底的潜在限制所抵消。

AAOI 和 FN 也处于吸收增量需求的位置。

> 影响有限的公司：Ciena (CIEN) 上行空间有限，因为它在数据中心领域竞争不激烈；Corning (GLW) 上行空间也有限，因为美国数据中心部署的中国光纤已经极少。

> 可行性与供应链瓶颈：由于现有供应紧张且依赖中国公司（如 AXTI）提供 InP 衬底，执行这些限制措施具有挑战性，尽管云提供商在过去几年中越来越多地认证了替代供应商。

$讯远通信(CIEN.US) $Lumentum控股(LITE.US) $应用光电公司(AAOI.US) $Coherent Corp.(COHR.US) $Fabrinet(FN.US)

招银国际：CPO

> CPO 市场增长：共封装光学（CPO）预计将在 2025-2030 年期间经历快速扩张，收入复合年增长率（CAGR）为 219%，其中包括 2026 年和 2027 年的同比增长分别为 300% 和 350%，主要由早期采用者推动。

> 可插拔光模块：传统可插拔光模块将继续保持稳定的体积和技术增长，在 2025-2030 年期间实现 30% 的复合年增长率，并在 2026 年和 2027 年实现 58%/33% 的同比增长。

> 市场动态与角色：CPO 并非对可插拔光模块的即时替代。可插拔光模块仍是近期的销量引擎，而 CPO/NPO 则作为增长更快的延伸产品，旨在解决日益严峻的 AI 网络功耗、密度和铜缆传输距离限制问题。

$Lumentum控股(LITE.US) $Coherent Corp.(COHR.US) $应用光电公司(AAOI.US) $迈威尔科技(MRVL.US) $博通(AVGO.US)

关于下周第二季度财报前的 $应用光电公司(AAOI.US) 笔记：

TLDR（太长不看）论点：$应用光电公司(AAOI.US) 是唯一拥有自有 InP 激光工厂并直接面向 800G/1.6T 产能爬坡的西方垂直整合光模块制造商。目前德克萨斯州的产能扩张正在进行中，因此如果产能落地，由于供需缺口，收入基本上已经预售。其他因素，如高估值/稀释风险/CPO 时间表等，相对于 $应用光电公司(AAOI.US) 能否真正快速制造模块来说，都是次要噪音。

在第一季度电话会议中，CEO 表示：“实际需求不是 11 亿美元，而是 14-15 亿美元”，但由于生产和供应链是目前的主要瓶颈，财年指引仅上调至 “超过 11 亿美元” 的收入。

因此，鉴于需求 > 供应，$应用光电公司(AAOI.US) 变成了一场对制造执行力的赌注。

也就是说，$应用光电公司(AAOI.US) 能否将 800G/1.6T 的产能从第一季度的约每月 10 万个模块，提升到年底的每月超过 65 万个，并在 2027 年底达到每月约 93 万个？因为我不是内部人士，所以我不知道。但如果他们实现产能爬坡，收入和利润率都会发生转折。

此外，我个人觉得我读到的大多数看空 $应用光电公司(AAOI.US) 的文章都过度强调了客户集中度和稀释问题，而低估了他们一个真正差异化的资产：激光工厂。

所有人都做空 InP。

中际旭创、新易盛以及整个商业模块基础厂商都从少数供应商那里购买 EML。主要是 $Lumentum控股(LITE.US) 和 $Coherent Corp.(COHR.US)。这些供应商自身也面临产能限制，并通过今年三月对 $英伟达(NVDA.US) 的投资锁定了供应。就连 $Fabrinet(FN.US) 也提到，其数据中心产品线受限于组件和材料供应（如激光器、DSP、ASIC），而非需求。

相比之下，$应用光电公司(AAOI.US) 是西方供应链中唯一使用自有工具生产自有 EML 的玩家，并且正在将其激光工厂产能扩大约 4 倍，以迎接 2027 年。

在第一季度，CFO 表示：“到目前为止，设备可用性一直不是问题，因为大多数设备都是内部开发的……这意味着我们通常不会与其他类似公司在供应方面直接竞争。”

所以在激光器短缺的世界里，垂直整合意味着 $应用光电公司(AAOI.US) 实际上可以发货，而商业模块厂商则不能。

这也是为什么关税叠加效应比你想象的重要，因为全球大部分光模块组装位于中国。对于美国超大规模云服务商来说，美国的激光工厂供应商是一种有效的采购对冲手段，且没有中国同行。中国模块在价格上仍然便宜约 20-25%，所以这是一个安全/供应论点，而不是成本节约论点。这正是 $亚马逊(AMZN.US) 和 $微软(MSFT.US) 最初参与的结构原因，也是为什么 $应用光电公司(AAOI.US) 的德克萨斯扩张是真正的战略举措，而不是像许多人担心 AI 基础设施扩建那样被视为虚荣资本支出。

话虽如此，800G 仍然很小：在第一季度，它仅占数据中心收入的 5.6%，该季度由 100G（占数据中心的 41%）和 200G/400G（占 46.7%）支撑。“800G 爬坡” 是一个前瞻性事件，预计将在第二季度开始略有显现，但在第三季度将更具实质性。

基于此，我认为第二季度的数字会让一批看涨的人感到 “失望”。作为背景信息，管理层明确告诉所有人，上半年仅占财年的 1/3，并且 “显著更大的爬坡” 将从 “第三季度随着额外产能上线” 开始。

因此，如果光学利润率疲软，“疲软” 的第二季度不会是警告信号。事实上，唯一重要的数字是第三季度指引和 800G 单位轨迹。

如果 $应用光电公司(AAOI.US) 指引第三季度环比增长 60-80%，那就证实了 800G 成为其最大的数据中心收入线，同时 1.6T 开始贡献。显然，如果第三季度指引疲软，我提到的产能转换故事就会推迟，然后我们就有必要回顾管理层及其此前过度承诺/让股东失望的记录。

依我看，按顺序关注以下几点：

1. 第三季度收入指引

2. 800G 收入和出货量

3. 毛利率与 29-30% 的指引对比 + 是否重申年底约 35% 的目标

披露——我在 $应用光电公司(AAOI.US) 中有持仓。